论杠杆

2013-12-01 16:11阅读:
许多朋友对杠杆谈之变色,对于三高(高PE,高PB,搞增长)却趋之若鹜,殊不知三高才是吃人的老虎。每一个用杠杆失败的投资者背后都能找到三高的影子,比如前一段裸奔的阿珍先生。
真正的价值投资者,从来不畏惧使用杠杆,比如全球投资之父约翰·邓普顿先生。第一次世界大战期间,当美国股市因为对战争的恐慌而大幅下跌时,邓普顿却看到战争极有可能极大的刺激经济。为了抓住机会,邓普顿决定借钱买股票--向其前任老板借10000美元。邓普顿认为在经商过程中,商人,无论男女,都会经常在其商业冒险中合理地运用借债这一策略,借钱不仅没有关系,而且还是明智之举。当然,借钱消费又另当别论。
另一位投资大师斯尔必·戴维斯亦不腻使用杠杆,其在1947年以6倍杠杆买入被人忽视,0.5pb的保险股,第二年净资产收益率480%。一直到晚年,戴维斯仍然保持着1.5倍杠杆,从其整个投资生涯来看,大致的杠杆水平在2倍左右。
最后要说的一位投资大师,自然是巴菲特。AQR资产管理公司与纽约大学商学院2013年8月份的一篇论文梳理了巴菲特投资的特点,总结如下:“We estimate that Buffett‘s leverage is about 1.6-to-1 on average. Buffett's returns can thus largely be explained by the use of leverage combined with a focus on cheap,safe,quality stocks.”对于这个总结,我还有一点要补充的是:合理估值即卖出。
说道老头使用的杠杆,大家会立马想到浮存金,并认为老头之所以可以用杠杆,是因为其成本为零。这种说法自然没错,不过要考虑以下几点:美国通胀低,中国处于高速发展时期,通胀较高,如果考虑真实利率,目前个人投资者与老头的资金成本差距可能得缩小一半。其次,老头的浮存金并不是无成本的,其浮存金的数量有赖于旗下盖可财险的运营能力,运营能力不行,则浮存金消失,或者浮存金成本提高,有鉴于金融业利润前置,风险后置的特征,老头在盖可运营这块上必须时刻小心,哪一天盖可爆了,老头的持
仓也会有危险。换句话说,老头浮存金的使用成本,如果考虑上风险因素,未必如我们看到的低。
因为使用杠杆,老头在投资上必然时刻小心。杠杆虽然来自于浮存金,眼前的成本极低,但也不能亏损,这导致老头在投资上极其保守,这种保守首先体现在对买入标的的严格要求上,比如老头喜爱的富国银行,其2002-2006年期间利润增长落后于花旗,摩根,雷曼等同行,USB更是逆天到同期间利润仅增长50%不到。这种缓慢的增长背后,是这两家银行对高盈利高风险项目的敬而远之,富国银行在2007年年报中说的很直白:我们不介入次级贷款。UBS亦如此。实际上,富国银行的思想是:“我们没想做除了放优质贷款以外的事,除了要满足客户各种需求ROE12-15%就OK“,因此在危机中,这两家银行全身而退,富国更趁机实现“食尸性成长”,吞下美国联合银行,一举扩大自己在东部的网点。危机后,这两家银行的市值也最快速度得以恢复。
当然,买入优秀企业并不足以保证杠杆使用的安全,所以老头对持有股票的价格区间股限定在”低估“与”合理“之间。当然,因为杠杆的存在,即使合理估值卖出,也不会影响老头的业绩。
可以说老头的”使用杠杆低估买入优秀的企业,合理价格卖出“的策略,在风险与收益间取的较佳的平衡,这种策略比不使用杠杆,追求”三高“,等到高估后卖出,要更安全的多。