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同仁堂国药分析3——财务分析

2014-05-06 10:00阅读：

http://blog.sina.cn/dpool/blog/u/1560415175

国药是一个年轻而规模不大的公司，财务分析作为一个优质企业的筛选工具的作用不容忽视。国药公司业务在2011-2012大调整，所以2011年以前的报表参考意义甚低，结果分析只根据国药公司2013年报表作为分析蓝本。

一 反映有持续竞争优势的财务指标

1 净资产收益率

ROE 2013 17% 2012 32%

净资产收益率表面看来2013明显下降，其实是受账面现金因为IPO原因明显增多有关，扣除现金及现金等价物后国药公司的净资产收益率可以达到60%以上，而且2013较2012更提高3%，所以ROE的显著变化只是账户现金多引起。

2 净利润增长速度
项目
br> 2013年期末余额 2012年期末金额 13比12
本公司拥有人应占利润 220,001,000.00 155,935,000.00 41.09%
持续经营年度利润（净利） 227,548,000.00 92,161,000.00 146.90%

表观上净利润增长41%，但实际上因为2012年有部分业务已经终止，所以不具可比性，持续经营年度利润可能更合符实际增长率，但持续经营增长率部分也并非完全正确，因为持续经营部分也新增了既往不开展的业务（包括安宫海外独家生产、分销的贡献），所以，哪一个增长率都不可信。

3 毛利率

项目 2013年期末余额 2012年期末金额 13结构 12结构
毛利 420,043,000.00 236,092,000.00 68.42% 70.89%

毛利在众多企业里面算是出类拔萃了，主要因为它的主打自制产品安宫和灵芝孢子胶囊毛利可以达到80%，而中草药毛利也可以达到60%，最低的非自制中成药毛利也可以达到44%。这种毛利率也算是母公司派发的福利了（把毛利最高的项目注入分拆国药公司）。毛利小幅下降主要是二零一二年十二月代理协议届满，代理费不于年内确认（代理费毛利100%）。

4 净利率

项目 2013年期末余额 2012年期末金额 13结构 12结构
公司所有者应占利润 220,001,000.00 155,935,000.00 35.83% 27.67%

净利率指标也非常优秀，好得没有挑剔。
5.资产负债率

项目 13年 12年
资产负债率 7.12% 15.13%

因为账面现金异常充足，净利润及净利率超群，偿债能力无容置疑，所以速动、流动比率、利息保障倍数等等就略过了。

6. 固定资产占总资产

项目 13年 12年
固定资产/总资产 14.90% 15.51%

典型的轻资产企业，固定资产产生现金流的能力很强，而且账面上因为IPO有大量富余现金，所以固定资产比例很低，生产安宫牛黄丸也是从国内进口安宫牛黄粉再深加工，生产灵芝孢子粉胶囊的工艺也不需要大型机器，营业店铺也主要是租赁经营，公司运营轻资产模式。

最核心的合并报表指标都在上面了，其他的运营能力应收账款占比也非常低，折旧、支出占毛利、净利的比例也很低。如果单纯从上述财务指标看来，可以跻身最优秀上市公司之列。然而，还要从附注列表中鸡蛋里面挑骨头。

二 财务疑点问题分析

在做分析前先发发牢骚，有愧于我对香港上市公司的尊敬，国药公司2013年年报财务报表附注实在是难透了，个人认为很多关键的但有疑点的数据、数据比值及注释是空白的，相比IPO文件里面的仔细逐项列举迥然不同，且各方找资料均未能找到确切的答案，如果看完上面数据就了事的散户可能不知道里面隐瞒了什么。

同仁堂国药分析3——财务分析


上表是IPO文件里面关于业务构成的详解，但2013年报里面关于毛利率轻微下降的话就一句带过了“毛利率由去年的70.9%減少2.5%至本年內的68.4%，主要是由於二零一二年十二月代理協議屆滿，相關的代理費收入不再於本年內確認，而上年確認代理收入為 20.6 百萬港元，且無相關直接成本。”完全没有详尽的毛利分析。

2 报表里面强调了2013相比2012年持续经营年度利润增长了149.6%，但没有详细说明这个数字除了剔除了原来已终止业务的66,953,000.00港元以外，这种可持续经营增长部分是否包含了原来母公司退出原有相关海外业务，比方说同仁堂股份停止于海外分销安宫牛黄丸、同仁堂国际独家分销导致收益增加的部分没有详解，因为这部分涉及到日后持续增长能力问题，个人觉得这部分不披露有粉饰报表之嫌。

（IPO资料：母集團於往績紀錄期間於非中國市場出售其安宮牛黃丸。母集團自二零一二年十月一日起已終止於非中國市場出售其安宮牛黃丸，且已承諾自二零一二年十月一日起 概不會於非中國市場出售其安宮牛黃丸；於往績紀錄期間，本公司向同仁堂股份及同仁堂科技提供代理服務。自二零一二年 十一月一日起，同仁堂股份及同仁堂科技各自已委任本集團全資附屬公司同仁堂國 際藥業擔任其產品於非中國市場的獨家分銷商）

3是关于分部资料
同仁堂国药分析3——财务分析


年报中强调了海外市场营业收入增长了73.6%，但从来没有（包括2012年的IPO文件）分析过分部利润率问题，只是轻描淡写地提了海外分店盈利等字眼，然后是下表

同仁堂国药分析3——财务分析


这一部分披露不详尽，收入与业绩贡献之间那么大得差异究竟是什么原因，中间的费用是花在什么地方了，如果用业绩贡献/收入可以发现的问题是，香港地区72.3%，中国地区18.1%，海外16.9%，是什么原因导致那么大得差异，中国的收入究竟是去年底开始灵芝孢子胶囊销售的收入？唐山同仁堂的卖出收入？业绩贡献比例为什么这么低？海外经营业绩贡献如此低的原因在哪里？租金费用高昂？人力资源成本贵？还是海外店确实利润率低？。一大串谜团的地方，披露是完全没有。
还有一个问题就是香港部分业绩贡献比例占了88.1%，海外 中国营收可是占了38.4%的喔，利润只占12%不到？什么原因？仍然看不到答案。
整份报表及2012年的IPO文件看不到合理的答案，个人认为有刻意隐瞒嫌疑。
从财务角度看来，国药公司是轻资产、高利润的现金牛公司，但产品、利润来源地区过于集中，至于公司究竟好不好，并不是财务分析说了算的事。

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