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中恒集团半年报解读

2012-08-28 13:23阅读：

http://blog.sina.cn/dpool/blog/u/2295808783

首先表扬一下中恒集团（600252）的半年报。表扬不是因为其业绩有多靓丽，而是因为其披露质量提高了一大截。
首先是披露了血栓通的销量。这个数字之前只能从管理层口中得到，或者根据销售金额、单价进行倒算，得到大概的数字。上半年血栓通销售6466万支，符合预期。我们预计血栓通全年销量1.4~1.5亿，应该没有问题。
其次对存货进行了非常详细的说明，特别与房地产开发相关的开发成本、开发产品按项目进行细分。担心存在房地产存货“空洞”的投资者可以有的放矢去质疑了。随着钦州项目账面5.85亿资产的剥离，中恒存货将大幅降低。房地产资产中有点疑虑的是2007年竣工的账面值6400万元的升龙秀湾项目。
下面结合半年报说说血栓通的盈利能力，在之前博文“中恒集团：一季度血栓通的盈利能力令人费解”中曾对血栓通的盈利能力进行过一些分析。
本次测算使用的年度数据来自“2011年业绩快报”中所披露的中恒集团子公司梧州制药的损益表，上
半年数据来自2012半年报合并损益表。因为年度和半年度数据口径不同，所以在做调整时要注意一下，下面是测算时需要对报表做的调整：
1、剔除以终端价开具发票的销售方式对收入和费用的影响
自2011第四季度以来，中恒披露存在以终端价开具发票的销售方式，这导致2011年和2012上半年会多记营业收入，2011年度、2012年半年度多记入金额分别为3737万、7285万，因此将这部分从营业收入中剔除掉。这部分金额最终要在销售费用中扣除的，因此也要在销售费用中剔除掉（之前的文章因一季度没有披露有关数据没有做处理）。
2、剔除掉非经常性损益项目，这其中包括2012年上半年投资收益所得的2.23亿元。
3、根据血栓通收入占比计算血栓通的各项费用
血栓通的收入和成本已经详细披露，所以直接引用披露数据即可。而血栓通的其他各项费用并没有详细披露，因此根据已经披露的血栓通收入计算其占相应损益表中营业收入的比例来计算，通过计算可得2010、2011半年、2011、2012半年的比例分别为79%、77%、85%、75%（已剔除直销销售方式影响）。最后根据得到的比例计算得到血栓通的各项费用数据。
4、根据血栓通销量计算单支血栓通的损益表
2010、2011半年、2011、2012半年四个期间血栓通的销量分别为8930万支、8273万支、10357万支、6467万支，最终计算可得到单支血栓通的损益情况（如下表）
表：单只血栓通损益

单位：元/支
 2010
 2011H
 2011
 2012H
营业收入
 8.10
 6.99
 7.56
 7.29
营业成本
 1.43
 1.29
 1.35
 1.68
营业税
 0.09
 0.18
 0.11
 0.18
销售费用
 1.12
 0.81
 1.09
 1.18
管理费用
 0.66
 0.53
 0.58
 0.80
营业利润
 3.76
 3.45
 3.89
 2.89
所得税费用
 0.55
 0.54
 0.51
 0.42
净利润
 4.24
 3.64
 3.92
 3.03


通过得出的数据可以发现，血栓通的盈利水平受步长事件影响波动比较大，从上表具体数据分析可以知道，对血栓通影响最大的是血栓通的单价。与2010年相比2011年上半年步长作为总经销，中恒给出了1块多的利润空间，但是对中恒来说相对应的费用支出也会减少，因此最终的盈利也不会太差，之所以会让出一部分利润，中恒原本想依靠销量的大幅提升来弥补，规划的很美好，现实却很残酷，最终没能如愿。

2011年相比2011年上半年血栓通单价提高了0.57元，这个最大的可能就是中恒在与步长解约后，血栓通销售单价恢复到了与步长签约前的水平。至于从步长退回的2200多万支血栓通，有一种说法是在2012年初以较低的出厂价出售给经销商，如果属实也可以解释2012上半年血栓通单价将为7.29元，单只利润降至3.03元/支。在之前的文章中对2012年一季度测算时，假设的血栓通单价为7.92元，根据现在的数据可以明显看出这个假设高出了很多，事实上一季度的盈利水平比测算的更低。
如此看来，以上的分析也可以解释对中恒一季度盈利能力的疑惑了，主要还是因为血栓通单价变动的影响。这也说明一季度的盈利能力确实比较差，但是也不必太担心。

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