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汤臣倍健2011年报解读：品牌强力推广的瓶颈？

2012-02-02 15:59阅读：4,291

http://blog.sina.cn/dpool/blog/u/2358374521

汤臣倍健（300146）前晚公布了2011年报，挑几点解读一下。

2011Q4业绩滑坡的原因
公司2011年净利润1.86亿元，略高于由业绩预告计算所得中位数1.84亿元。分季度的业绩见下表1。2011Q4业绩下滑原因是多方面的：收入下降7.5%，销售费用、管理费用分别大幅度提升32%和36%。相应的销售费用率、管理费用率也大幅攀升。之前的博文曾经说过“希望公司尽快修改募集资金用途，在我看来其中大部分项目不实施对投资者更有利”，我现在继续维持这一看法。如果那些购买办公场所、大量新建办事处的“投资”最终被实施，更多的毛利将被销售、管理费用吞噬掉。
表1：各季度业绩
　 2011Q1 2011Q2 2011Q3 2011Q4 Q4%Q3
营业收入 130,220,102
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150,577,515 195,949,152 181,216,913 -7.5%
营业成本 47,165,073 55,231,531 69,213,918 64,210,514 -7.2%
销售费用 31,629,411 35,511,992 48,984,747 64,728,398 32.1%
管理费用 7,530,789 11,225,372 13,776,695 18,751,902 36.1%
财务费用 -7,057,208 -9,309,219 -9,828,785 -10,193,444 3.7%
净利润 40,959,229 48,522,739 58,262,840 38,690,316 -33.6%
比率 　 　 　 　 　
毛利率 63.8% 63.3% 64.7% 64.6% 　
销售费用率 24.3% 23.6% 25.0% 35.7% 　
管理费用率 5.8% 7.5% 7.0% 10.3% 　
净利率 31.5% 32.2% 29.7% 21.4% 　

品牌强力推广的瓶颈？
销售费用细分显示，品牌推广费占比达47%。总额高达约8400万元。2007年公司品牌推广费188万元，2008年变化为1319万元。之后，该公司品牌推广费以接近每年翻番的速度增长（见下表2）。2011Q4收入下降是否意味着公司的品牌推广策略遇到一些瓶颈？我更关心消费者口碑、重复购买和客户黏性等等从年报里是看不出来的。
表2：历年品牌推广费
　 2007 2008 2009 2010 2011
收入 66,850,336 141,857,491 205,290,367 346,080,769 657,963,682
品牌推广费 1,884,485 13,191,683 20,679,669 39,488,527 84,324,632
品牌推广费率 2.8% 9.3% 10.1% 11.4% 12.8%

利用历史数据做一个简单的外推（见下表3）。第0年公司损益结构为：收入为1，主营成本0.35，毛利0.65。扣除品牌推广费0.13，其他成本0.27，净利0.25。未来品牌推广费增长率86%，收入增长率66%（这两个增长率为2008至今公司的复合增长率）。品牌推广费之外的成本结构保持不变。从表中可以看到净利润增长速度逐步下降，品牌推广边际收益逐步下降，最终会带来负效益。
表3：品牌推广边际收益
年份 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9
收入 1.00 1.66 2.76 4.57 7.59 12.60 20.92 34.73 57.66 95.71
成本 0.35 0.58 0.96

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