由特朗普减税计划想到的
2017-05-14 09:07阅读：
经作者授权，本公告号看法赵博文最新的思考文章，对特朗普减税计划实施的可能性和影响进行分析，以飨读者。
上周特朗普终于在千呼万唤中公布了只有1页纸的减税计划，并号称美国“史上力度最大”。虽然我们认为其中的多数条款最终很难被国会通过，但我们依然觉得有必要梳理一下美国税率的高低如何影响国内的债券市场。我们认为可能的传导路径会有以下几条：
1、美国成为“避税天堂”导致的资本回流，引发国内流动性收紧。特朗普的减税计划中，目前相对来说最有可能被通过的是：企业所得税从35%大幅下调至15%（当然最终即使通过可能也不会降到如此之低）；美国企业海外留存利润汇回税从35%下调至10%，并对大公司来自国外的收入取消征税；减少个人所得税档次（但并未提出降低税率）。80年代里根政府的“经济复兴计划”也曾提出大幅减税：联邦个人所得税的最高税率从50%降低到28%，企业所得税的最高税率从46%降低到34%。该计划于81年2月提出，但
由于
82年美国经济陷入了衰退（GDP迅速从81年3季度的4.39%降至82年1季度的-2.42%），因此未能有效实施，直到86年初再次进行税改。我们从美国私人部门持有海外资产变动上，可以因此很明显的看到：私人部门持有的海外资产在70年代平均每年只有300亿左右的净回流，但81、82年的两年时间，每年都有1000多亿的净回流，83-85年再次回落至300亿附近，86年再次回升至1000亿以上。而外国持有的美国资产也在86年以后出现翻倍的提升。我们此前曾多次强调，国内资本回流美国，要区分是国内的美元官方储备投资美国还是民间投资回流。如果是前者，则对国内流动性并不构成压力，但如果是后者，则将引发国内流动性的收紧。而如果特朗普的减税计划最终获得国会批准，将导致的是外资企业将投资资金（16年在我国的外商直接投资新增1200亿美元，我们估算外商投资存量规模在1万亿美元以上）和留存利润汇回美国，甚至使得更多国内企业转而去美国投资设厂（16年我国非金融类对外直接投资1700亿美元）。因此将对国内流动性产生较大冲击。
2、中长期看会造成美国贫富差距拉大，导致美国的需求降低，减少经常项目逆差。时任里根政府的经济顾问拉佛提出的“拉弗曲线”，认为降低税率会导致企业增加投资，从而扩大税基，最终让政府收入不降反升。但事实证明这不过是个美好的幻想而已。企业最终是否会增加投资，不在于税率的增减，而在于需求的高低。而减税带来的贫富差距拉大，边际消费倾向的下降最终降低需求。里根政府在1986年的第二轮税改取消了州、地方销售税的联邦扣除。美国商务部普查局数据显示，1966-1981年，美国5%最高收入家庭的收入是20%最低收入家庭收入的倍数，一直保持在11倍左右，但从1982年开始上升，到1988年（里根卸任）达到15倍。英国同样因为撒切尔的减税计划，而导致贫富差距拉大。英国BBC在2015年制作的纪录片《巨富与我们》中，探讨了吸引资本到英国，确实提供了更多的就业岗位，但为什么英国多数居民却越来越贫穷。即所谓的“涓滴效应”到底是惠及了底层民众，还是成为了上层巨富们敛财的工具。最终的事实胜过政客的雄辩：资本来到英国确实创造了部分就业，但同时也让房价和生活必需品物价上升的幅度更大；而资本的“马太效应”又让大资本轻易侵吞了原有的小资本，使得原本还算中产的小业主们沦为无产；资本只在上层流转，比如巨富喜欢买游艇、豪车、钻石，和10万英镑一件的时装，而拥有1万个人财富的每个巨富一日也只三餐，所以资本根本不会流向底层；而经济繁荣时期银行给底层的信贷实际上已透支了底层未来几十年的需求，而当经济衰退时的抽贷更令其雪上加霜，所以经济很难走出低谷。而美国作家芭芭拉·艾伦瑞克在其出版的《我在底层的生活》中，也记述了她的工友每天只能住在汽车旅馆，费用是40美元（而她工友每天的工资也是40多美元），之所以不能用平均每天20美元去租房子，是因为根本没有钱付前两个月房租（1000美元）作为押金，而此时的银行也根本不会给她贷款，所以她永远不能累积资本，也就永远只能维持最基本的生存。税收本身就应该具有财富再分配的功能，特朗普的减税方案，如取消遗产税，取消资本所得税，确实也起到了再分配的作用，只不过是从底层分配给了巨富。当挖煤工人自己因买不起煤而挨冻，煤厂因卖不掉煤而倒闭，工人失业，整个经济就陷入了萧条。
3、美债收益率上升导致全球金融市场对债市的悲观预期，从情绪上带动对中国债市的担忧。里根减税计划的推出也恰逢美联储的加息周期，但由于赤字率的大幅攀升（83年达到了6%），导致83年刨除通胀后的美国5年期国债收益率一度飙升到了9%以上。在金本位时期，税收的目的确实是为了财政支出。但当一国政府想推行其他货币时（通常含金量不足），税收的功能就开始转变为让公众认可并接受这种货币。而当现代的法币体系时，理论上政府已不再需要“量入为出”，一国完全可以减税和增支并行，只是会透支政府的信用，从而导致国债收益率上升。虽然我们一直认为美债收益率上升并不必然导致中国国债收益率跟随上升，但市场情绪上的波动可能也会对国内债市造成短期冲击。
综上，我们认为特朗普的这项减税计划，最终即使在乐观情况下可能也只有其中几条被“打折”通过。但该减税计划本身对国内债券市场的冲击，无论从短期的情绪冲击，以及资本回流的预期，还是中长期的美国再度陷入衰退导致的经常帐户逆差收窄，都对国内债市产生不利影响。
读完文章，我想起前年读的一本书，就是1980年代美国里根时期减税计划的倡导者，里根政府经济政策顾问亚瑟·拉弗的著作《重返繁荣》。拉弗认为2008年小布什政府的减税和奥巴马政府的医改都花羊头卖狗肉，违背了供给原理，结果适得其反。2008年3月的减税刺激计划，600美元平均分配，转移支付总和为零。虽然转移支付的接受者将消费更多，但转移支付的提供者却会减少支出，也可能会减少一些人的就业机会，这些人一直为转移支付纳税人提供产品和服务。而奥巴马医改等于增加福利，法案中政府是唯一的基本投保人，为提供医保资金，对收入超过25
万的所有人征收附加税，收入超过100
万的征收附加税高达其收入的5.4%
。对私人保险合同征税，对没有为其员工提供综合医保的所有雇主征收高额的工资附加税。任何产品的消费者都在考验供给者，而且消费者控制着价格。当医保开支由私人保险或公共基金买单时，个人消费者是不在乎价格的，而且其对无端涨价的控制力也降低。消费者还倾向于消费更多高价产品，如果自掏腰包则相反。
小布什和奥巴马的政策都违背了里根和克林顿时期的箴言，更大的蛋糕和更强的经济是最好的福利。1982年降低所得税率和资本利得税率促成了世界历史上规模最大时间最长的财富创造期：1982年7月至2000年8月，标普指数年均上涨16.1%。
1980年前1%和5%的美国人收入份额占总收入的8%和20%。2006年则为22%和37%。低税收群体，后20%的收入份额从5.3%降到4.1%。看似公平度降低，但是整体收入分配得到改善。经济蛋糕从1980年的100单位扩张到250单位，前1%的收入从1980年的8%提高到了2006年的55%，后20%的人收入从1980年的5.3增加到2006年的10.3%。所有人都享受到了经济繁荣的好处。把公平置于经济增长目标之前，社会的公平性和经济增长会双双受损。
然而随着科技进步，2000年以来工人薪水占人均总收入的比重下降明显，越来越多的新技术和设备代替人工，工人的议价能力大大降低，工会工人占总劳动力比重大幅下降。这就进入了博文所说的劳动不创造价值，更多是资本生钱的阶段，2017年以来美国的用电量和新车销售都持续下降，数据表现都不如失去二十年的日本。美国国家资产负债表的资产负债率从里根上台时的46.6%提高到65.59%，2016年其总资产增长2.8%，总负债增长1%，但其中保险及养老金分项增长4.3%。根据美国人口普查局预计，2030年，美国65岁及以上人口比例将从2008年的12.7%上升至19.3%，2011年婴儿潮一代第一年出生的人将65岁，符合享受联邦医疗保险福利的条件。
美国未来的问题就是债务问题，美国家庭过着超出自己生活水平的生活，借钱用于当前消费，而没有为自己退休储蓄足够的钱；美国公司借钱用于发放股息或购买其他公司，而不投资于自身业务上；美国政府借钱用于并不能刺激经济的经济刺激计划；美国整个国家从外国借钱以维持目前不可持续的生活水平。
我们也不难理解王健林可以说：“先定个小目标，赚他一个亿。”这话用在美国更合适，好在中国制造业比重高，劳动生产率仍保持6%以上增长，小时工资的天花板还远。所以说，中国未来的供给政策中，可打的牌还不少。
------------------------------------------------------------
欢迎订阅“万杉深处响流泉”微信公众号，如您喜欢烦请拨冗转发推荐。
