分级A投资策略——等待机会,伺机而动

2015-08-29 21:39阅读:
2015-08-29 万得大学
申明本文来源于Wind资讯财经会议平台的会议纪要。
此次会议,中信建投宏观债券团队通过3C中国财经会议与投资者一起剖析分级A的投资机会,其核心观点如下:
无论降准降息,对分级A都是偏长期的内在影响,影响的是它的债券属性以及债券价值,但是短期内实对它波动影响不大,影响分级A的因素主要是当前市场的情绪以及股票市场的走势。分级产品和其它基金产品最重要的不同的在于它的份额变动特别快的,它不像一般的开放式基金,份额变动是稳步地增加或者稳步地减少,而分级基金份额会有很大的波动。在分级产品的投资过程中,可以买一些溢价率比较高的以及回落的可能性比较大的分级B产品所对应的分级A产品,因为B份额的溢价率回落,所以A份额的折价率要上升,分级A的价格就会升高。在分级A的主流投资策略上,主要有:长期配对策略、博弈下折条款策略、折溢价套利策略、B份额的高溢价率和高回落策略等四种。全文如下
季伟杰:各位投资者,大家下午好。欢迎大家参加我们今天的下午电话会议,也很高兴能有机会给大家汇报和交流一下我们对分级A的一些观点和看法。
实际上从今天的市场来看,确实这个分级A的走势实际上,最近一段时间大家可以看到,跟这个股票市场,这个负相关关系就比较明显了。像今天这个股市跌了,上证综指跌了六点多,你看今天分级A的走势却又走得比较好。像最近一段时间,大家可以看出来分级A和股市好像是负相关相对比较明显一些,但是之前的时候,可能比如说股灾的时候,就是6月中旬股灾的时候,我记得是一直到7月17号,这段时间可能很多投资者有一些困惑,这个时间段,你比如说7月8号之前,那时候股市大幅下跌的时候,分级A实际上主要是以震荡为主,甚至还有一些个别的分级A是往下走的,所以它跟股市就正相关了。
分级A投资策略——等待机会,伺机而动

而且7月9号之后,实际上大家看到股市大幅反弹之后,分级A实际上也在大幅反弹,它也是正相关的,所以一直到7月底的时候,一直到今天,大家就看到这个分级A和这个股市的走势这块又负相关了,也就是说回归一种正常的状态,本身来说分级A和股市正常情况下,就应该是一个负相关的关系,这也是大家为什么在股灾的时候,很多人都关注分级A的一个原因,这算是一个开场白。
今天我们就步入正题,今天我主要是想和大家从四个方面汇报一下我们对于分级A的一些看法,第一个就是简单说一下,就是一些基本条款,分级A是一个比较复杂的衍生金融工具,里面条款也是很多,涉及到很多的概念,不同的这个概念之间又有哪些相关关系,我觉得这个还是得梳理一下,当然可能有很多投资者已经很熟悉了,所以在这块,我们就说的稍微快一点。
第二个分析就是影响分级A的一些影响因素,这块我们也是说一下我们的一些看法,这可能不同的分析师的看法还不完全一样,我们也是呈现一下我们的观点,在这一块。
第三个就是我说一下这个分级基金的一个价格走势,包括A和B,它们之间是一种什么样的关系,比如说现在这个价位分级A还有没有上涨的空间,我们分析一下A和B之间一个价格的关系在里面,我们叫做价格走势之迷,就像我刚开始开场白说的,为什么分级A的价格有时候和股市正相关,有时候和股市负相关,有时候可能关系不那么密切,A的价格到底是由什么定的,和B的价格是有什么样的关系,第三部分我主要是说这个问题。
实际上,前三个问题说清楚之后,第四个可能就是自然而然已经出来了,就是我们如果现在投资分级A,都有一些哪些投资策略,是四个问题。
我们先看第一个问题,就是它的概念。这个相信大部分投资者都相对熟悉,实际上分级基金母基金就是我们讲的普通的一个开放式基金,之所以又出来一个A份额和B份额,就是因为它把母基金的收益进行分割了,其实分级A和分级B不是一个单独的基金,它都是母基金,只不过是把母基金的收益进行分割了,A份额就是这个预期的风险和收益都比较低的,我们一般都说类固收类的产品,因为它有一个约定的收益,每一个运作周期一般是一年,每一年内比如说约定的收益,约定的收益方式有可能大部分是一年定存加3%,比如说现在一年定存是2,那就是5%,也就是说下一个年度是5%。
给你一个票面利率,就是类似于跟债券一样,所以A就是一个类固收益的产品,B就是说母基金获得过收益之后,抛除掉A的收益,同时再扣除掉一些费用,这个费用包括一些基金的管理费用,管理费用大家觉得是B,所以抛除掉费用之后,才给B份额,所以就相当于这个基金的一些所有收的费用都是B份额投资者出的,所以这是A份额和B份额,简单讲就是把它收益分割了。
然后主流的品种是这样,刚刚我说的一年定存加3%是一个约定收益率,主流是这样规定的,另外就是AB的份额比是1比1,这是第二个。第三个就是无运作期限,一般的话,就是2015年以来发展大部分都是这种,2014年下半年开始发的大部分都是这种,像一个永续付息债,这是主流的品种。
然后实际上市场上有几支特殊的分级基金,有些可能是发展比较早,实际上2007年的时候,我们有一个分级基金,那时候的分级基金可能跟现在很不一样,有些可能就不能在二级市场交易的,有些可能就不能配对转换的等等,有些不一样,但是2014年下半年以来发的这些条款基本都是相同的,可能在约定收益率上有不同,有些可能加3.5%,有些加3%,可能有略微的差异,但是绝大多数都是相同的。、
市场上主要有这么几个比较特殊的分级基金,而且还有几个有到期期限的,到期期限有个五六支。打个比方,易方达中小板块指数A,这个就是有到期期限,还有四年左右到期,然后它的约定收益率也比较特殊,是恒定7%,相当于固定收益的。我们说主流的品种是浮息债,这个就是恒定7%,就是一个固息债。
另外,还有一个可能也是恒定7%的约定收益,就是这个长盛同辉深100,这个深100A,也是收益率恒定7%,份额比也是1比1,这个还有两年到期。整体上现在如果是约定收益率7%的话,实际上它应该是溢价,如果是它的约定收益越高的话,它这个债性越强,股性越弱,所以它这个价格一般在1附近波动,到底是多少,大于1还是小于1,就是看市场给这个分级基金的隐含收益率是多少,这是我主要讲的,有几个普遍特殊的。
有很多投资者就问我,说这个恒定收益7%,隐含收益也就是6%左右,6%以上,可能在6.5%左右。那么这个位置的话,我是不是可以买一些到期收益率,有到期期限,比如说四年到期,然后6.5%,这个收益率有投资者认为还是可以的,到期嘛。但是这个地方我提醒投资者要注意的问题是,你这个到期之后怎么做,实际上还是得认真看看它的合同和募集说明书,不同的品种可能不一样。
一般而言,如果说这个分级基金到期之后,它会将AB份额都转换成母基金,比如说A份额和B份额,比如说把A份额跟你的净值总资产是多少,转换成同等总资产的母基金,B也是这样转换。
但是,一般的这个募集说明书说的也不是特别详细,转换之后一般都会有这么一句话,就是30个交易日内,这个母基金上市交易,也就是转换成一个LOF了,这个LOF就上市交易,并接受场内外申购。30个交易日内很多募集说明书上都有这种,但是它没有具体说到底是几个交易日,30个交易日之内,这个时间就很宽泛,如果说大家投资分级A的话,到期之后你还不能赎回,不能在市场上卖掉,然后你要等它30个交易日之后再上市交易,你这个风险我觉得可能就太大了。
市场也有特殊的,就是说刚刚的时候,也就是8月13号,有一个基金叫国投瑞银瑞福深证100,我不知道大家有没有注意到这个分级基金,这个2015年8月13号到期,它运作了3年到期了。它这个又比较特殊一些,这是2012发的,到2015年3年到期,它当时后续流程是这样,它是这么处理的,它是把分级A的份额是给的现金,主流是给母基金,它这个是给现金,那这个就没有风险了,它直接给你现金了,对分级A的投资者来说,那我就跟债券一样了,直接以现金的形式给你了,这就没有风险了,这是比较特殊的,所以我说请投资者,如果说买这种有到期期限的还是要注意,看看这个到底是到期之后怎么处理,这是几个特殊的分级基金。
另外主要条款有三个条款,第一个就是配对转换条款,包括分拆以及合并,就是AB份额可以合并成母基金,然后母基金可以分拆成AB份额,按照固定的比例,如果主流品种是1比1,按照1比1的比例进行配对,这个大家可能都清楚。
另外这个配对转换引申出来一个折价套利和溢价套利,这个我说一下它的流程,这个地方可能要注意一下它的时间点,因为套利是需要时间的,既然需要时间会有风险,所以这个地方投资者应该还是要关注一下它的风险。比如说折价的时候,折价就是AB合并的价格要小于这个母基金的净值,这个时候我们称之为折价,这时候投资者套利的策略就是说我在二级市场买入这个固定比例的A份额和B份额,然后我假设今天买的,然后我明天的时候能够申请合并成基础份额,就是T+1的时候我申请合并份额,然后T+2的时候我可以申请这个场内赎回,这是一个正常的一个策略,实际上你T日开始买AB份额,然后T+2的时候赎回,是这样一个过程。
另外,在这个折价套利的过程当中,需要注意的是,第一个就是说有些券商可能支持这个盲拆盲合,可能就缩短一天,也就是说相当于原先是三天,这样相当于是两天了。另外,上交所也比较特殊,上交所现在是比较支持这个T日卖入,T日合并,T日卖出或者赎回,也就是相当于上交所是支持T+0的,上交所是当天就能够完成这个套利,这个是比较好的。
再一个需要注意的就是这个费用的问题,因为你套利需要一些费用,有交易费用,你要在二级市场卖入A份额和B份额,有一个交易费用,有一个赎回费用。
再一个就是说,大家还要承担一个风险就是说你T日买入A份额、B份额,T+1日合并,T+2日赎回,这样就当于T+1日的风险要承担,T+2日的风险你也要承担,这个风险就是母基金下跌的风险,因为你T日就买入A份额和B份额,T+1日的时候你就申请合并成这个母基金,这个时候T+1日的母基金净值下跌的风险你要承担,而且你T+2才赎回,所以说你T+2日的母基金下跌的风险你也要承担,就是折价套利可能需要每一个时间点需要干什么大家要清楚,因为这个涉及到一些套利的费用,比如说赎回费用可能还不少,申购费用如果是溢价的话,申购费用还不少,申购费用还在1.2%,或者是0.4%,就是跟你买的申购份额的数量,这个申购费用就不同,我觉得还是一笔较大的费用,这是个折价套利。
溢价套利也跟这个是类似,就是说你今天如果是AB的价格之和如果大于母基金的净值,两倍的母基金的净值,所以这时候我们就认为它有一个溢价,出现了一种溢价的情况,我们就认为可以进行溢价套利,这个时候套利的流程,比如说你T日申购一个母基金,你申购这个母基金正常的话,大家想申购一个开放式基金,T+2你才能看到,所以一般你T+2才能申请这个分拆成A份额和B份额,然后T+3的时候是卖出,所以时间实际上比折价套利又多了一天。同样的道理,有些券商支持,我刚才讲支持盲开,又可以省一天。然后上交所品种,还是可以实时完成,T+0当日就完成了这个套利。
另外注意,你申购的时候,有些可能只能场外申购,一般申购,如果能场内申购当然是场内申购,如果有些必须要场外申购,你比如说有些可能是专户,有些只能在场外做的话那你就场外申购,然后还有一个转到场内的过程,这个可能是需要两天的时间,同样它有申购费用和交易费用,因为你T日申购这个母基金,所以T+1日、T+2日都面临着这个A份额和B份额价格下跌的风险在里面,这一块风险是要承受的,这个是溢价套利,这是配对转换条款,大家在做套利的时候要注意这个时间点。
另外就是这个近期折算条款,这个可能就是类似于债券一样,可能每年有一个付息日,一般的话我觉得有大部分应该在每年的1月份第一个交易日,当然也有可能在12月份,这个跟各个分级A的不同,它这个要求也不一样,近期折算的时候它都是这样的,相当于把利息给你,把约定收益,因为分级A的净值的都在1以上,正常的是1,然后比如说1年6%,然后这一个计息周期结束之后就是1.06的净值,把这个0.06的净值是折算成母基基础份额,也就是折算成母基金给A份额的投资者,实际上就是这样的过程,相当于付息的一个过程,这个过程实际上就保证了A的一个债券属性,保证了A份额每年的收益都能够兑付,这是一个近期折算条款。
在近期折算过程当中,实际上B的份额和净值大部分是不变的,B份额净值,就是近期折算跟B是没关系的,B份额该是多少多少,净值也不变,份额也不变,只是A的净值要变化,A的净值归1,然后这个时候3A的母基金的净值也做调整,所以说近期折算是B的份额和净值都不变,当然A的份额也不变,只是A的净值变化。那么说母基金的净值也做相应的调整,因为A的净值调了,所以母基金的净值也做相应的调整,仅此而已,就是为了保证分级A的债券属性在里面。
但是就向上折算情况,就是母基金的净值到1.5以上,这个时候包含1.5,这时候就是近期折算的时候就触发了一个向上折算条款,向上折算,这个时候就将A份额和B份额大于1元净值的部分,折算成母基金给A份额和B份额。这个实际上向上折算就保证了B的一个活力,主要是为了保证B的一些杠杆,因为如果是母基金净值很高的话,这时候B的一个净值就很高,因为A的净值基本上是不变的,1.0基本上是不变的,所以这个时候B的杠杆就很低了,如果母基金的净值到3的话,那实际上B的净值就在5左右,这个时候B的杠杆就很低了,这个时候就为了保证B的一个杠杆活力,然后就有这样一个向上折算条款,折算之后实际上AB的份额和净值都变成1比1了,向上折算之后相当于A的净值是1,B的净值是1,母基金也是1,就又回到初始的一个状态,这是一个向上折算。
向下折算可能前段时间市场比较关注,就是说当B份额的净值跌入到0.25及以下的时候,包括0.25,那么将A份额净值超过B份额净值的部分折算成母基金,然后给A投资者,实际上就这个意思,如果是比如今天触发了一个下折条款,比如说今天如果到了0.25或以下,假设我们就认为今天到了0.25了,那么说这个时候,大家可以先考虑B,B是净值先归1,那么B的份额就变成了原来的四分之一,这样才能保证不变,折算前后B投资者资产不变,原先净值是0.25,份额假如是1份,折算之后,净值就变成1,份额就变成0.25份,这样保证折算前后不变。
那么,既然B的份额变成原来四分之一,A的份额也要变成原来四分之一,那么这样的话,A份额抛除掉这四分之一倍的原先的份额,所对应的价值之后,剩下的所有价值,所有资产对应的价值都转换成母基金,这就是一个向下折算的一个流程。
同样,我们向下折算也是有时间的,比如说T日的时候,我就讲了,如果说T日的时候,净值到0.25,这时候触发下折,那么T+1日,就是下折基准日,下折基准日的时候,AB份额继续在这个市场交易,但是不能够进行申购、赎回、合并、分拆,这些都是不能够进行的,T+1日是基准日,只能在二级市场交易,T+2日又停牌,T+2日市场是停牌的,然后T+3日是恢复,正常恢复申购赎回分拆和预约,都正常恢复了,AB份额也在二级市场交易,这是一个流程。
另外我提醒投资者注意的也是,它下折的时候,在转换费用的时候,它是按照基准日的收盘价来折算的,比如说今天假设T日触发下折是0.25,实际上它下折转换为这个份额的时候,真正下跌的时候是按照T+1日基准日的这个净值,比如说T日B的净值是0.25,因为T+1日股市还在动,然后这种净值还在变化,比如说T+1日基准日的时候,这个B的净值可能到0.25以上,也可能到0.25更低了,这都有可能,那你折算的时候,实际上是你根据这个T+1日的基准日的净值来折算的,而不是根据这个触发T日0.25这个净值来折算的,这是提醒投资者注意的一点,可能有些报告说得不太特别清楚的地方。
大家可以关注一下前两天很多触发下折的一些基金都是这样的。也就是说T+1日的时候,这个基准日大家可以看到,它的下折的基准日这一天的净值都是1,B的净值都是1,A的净值当然也是1,这是向下折算的条款。
向下折算相对保证了A份额的安全性,所以我们说,分级A这个产品实际上基本没有违约风险,但有的可能是流动性的,就是市场波动可能比债券要大,但是违约风险我们认为基本没有的。大家设想一下,因为现在B的净值到0.25这个临界点的时候,就是触发下折,因为我们的股市都有跌停板限制的,一天假设当一个指数分级基金的话,它一天就是母基金最多跌10%,跌停板10%,如果它跌10%的话,实际上大家可以算一算,B的净值还是没有跌到0的,只要B的净值没有跌到0,A就是安全的,我们国家是有跌停板限制是这样。
但是也有一些,就是汇添富有一个恒生指数,恒生指数香港是没有跌停板限制的,那这个可能会有一些,在市场极端情况下可能就会有一些风险,比如说这个市场恒生指数暴跌,暴跌20%,暴跌30%,它没有跌停板限制的,按理说都是非常极端的,那这个时候有可能把B的净值直接给跌没的,真是有可能的,因为母基金跌得很多,那B的净值有可能就跌没了,那这个时候可能分级A就有这个违约的风险了,就是极其特别的情况,但是在我们国家这些,跟踪我们国家这些指数是没有的,因为我们国家是有跌停板限制的,相当于对分级A有一个保护,所以我就说分级A和债市实际上最大的区别就是分级A没有违约风险。
通常而言,我们现在也是都能看到,A是折价状态,B是溢价状态,所以说触发下折的时候,实际上是A受益,B受损的,因为下折的时候,通过这个过程大家也都能看到,实际上是把这个折价和溢价都给抹平了,把A的折价和溢价都抹平了,比如说假设现在A是8毛钱,相当于你8毛钱买了A,然后折算的时候是按净值1块钱给你的,所以相当于8毛钱买了一个1块钱的东西,相当于兑现了1块钱。
所以说折价对A是有利的,对B是不利的,因为折价的时候下折的时候,往往B的溢价就是很高的,这个时候对B就是非常不利,但是很遗憾也是市场有些投资者可能对B不是特别了解,可能还是有些买的时候有些盲目,尤其是前段时间大家可能关注到,7月8号那一天的时候很多基金已经触发了这个下折条款,也就是说当天可能就是基准日了,但是很多朋友还是买B,这时候肯定是亏损的,没有办法,因为下折的时候,下折是不能避免的,而且当时B类价位大部分都很高,所以这个时候就是很多人,B的投资者亏损很多,可能是50%,70%,80%都有。
最后再多说一点,如果这个时候投资者不小心买了B,如果已经触发下折了,或者快要触发下折了,这时候B的投资者我不小心买了B,那这个时候实际上最好的,因为B的时候溢价率就很高,大家可以关注一下之前只要触发下折,B的溢价率都很高,这就是为什么我们后来说B的净值很低的时候溢价率很高,后面我们再分析,这个时候如果是投资者不小心买了B,那我怎么自救?买了B。首先我觉得最好的方法,实际上是最简单的就是把它卖掉,这是最好的,因为B这个时候溢价,你把它卖掉,当然是最赚的,就是亏损最小的。往往这个时候,可能是卖不掉的,比如说这个时候,你像前段时间B老是在跌停板上,投资者是卖不掉的,如果是卖不掉的话,那么你就买A,合并以后,接近一个盲合,然后次日的时候把它赎回,这也是减少了一个损失,这段时间损失就是整体溢价率有一个损失,但是这样损失程度肯定比持有B参与这个下折要少得多得多。
还有一种就是最倒霉的就是说,我在折算基准日就买入了B,但是因为折算基准日之后下一天就停牌了,所以你连赎回就没法赎回,就来得不及赎回,没有机会赎回,因为下一个交易日停牌了,那这个时候,我们建议投资就买入分级A,还是买入分级A,以分级A和分级B,持有这两个产品去下折,这时候损失也会少一些,这是题外话,就是说如果说投资者不小心买了B的时候如何自救。这是几个主要的条款。
然后我说一说价格问题,就是说主要的影响因素,主要的影响因素我先说分级A跟信用债的一些差别,就是分级A跟信用债有差别的几点,刚才也涉及到,第一个就是违约风险不同,分级A基本没有违约风险,所以我们看到市场上,很多分析师都把这个分级A的隐含收益率跟这个2A评级,一般是十年期的企业债来作对比,它们之间应该说是收益率差不多,实际上这个也不见得有可比性,因为本身不是一个东西,因为分级A它没有违约风险,而2A企业债还是有很大的违约风险,所以说这个时候你跟它对比,本身也可能缺乏可比性,再者2A评级的十年级的企业债也不是一个主流品种,这个有多大意义也很难说,这是违约风险不同。
第二个不同,可能是跟这个价格波动程度不同,信用债的价格波动程度可能要少一些,比这个分级A要小的多得多,原因就是因为分级A,实际上它这个隐含收益率的波动,它除了反映了我们一般讲的在信用债的波动因素,包括无风险的利率水平,风险溢价等等,它除了反映影响信用债的波动因素以外,它还反映了投资者对股票市场一个态度问题,实际上就是因为我们刚开始讲的一个配对转换条款,将这个分级A、分级B还有母基金,就是紧紧捆绑在一起,因为它有一个套利机制在里面,所以说分级A的价格走势也能够反映股市的一个波动。所以说分级A的波动要比现在大很多,这也是很正常的,而且这实际上相当于一个股债跷跷板的效应在里面,刚才我讲了,股市如果下跌到分级A一般是上涨的,所以这个时候,大家可以看到股债有个跷跷板效应,这比我们现实中理解的债券市场和股票市场的跷跷板效应明显得多,我们现实中的股债跷跷板效应有,但是没有那么明显,就是因为股票市场和债券市场没有一个机制在里面。但是分级基金不同,分级基金直接就有一个套利机制在里面,所以它这个股债跷跷板效应是很明显的。这是第二个跟信用债的不同,就是价格的波动程度不同,分级A波动要大得多。
再一个就是收入的实现形式不同,分级A一般而言是以母基金份额形式返还给投资者,然后信用债是以现金的形式返还,这个是有一个很明显的不同,这个时候实际上有很多投资者也会担心这个风险,比如说我这个近期折算的时候,比如说我一些母基金,万一第二天,因为给你当天你是不能赎回的,你第二天才能赎回,所以这时候投资者可能就会担心我第二天万一这个母基金净值下跌,有这个风险,真是有这个风险,因为你债券的收益率一共也就是6%左右的一个收益率,你万一第二天赎回的时候,那一天母基金下跌了2%,你可能就一下子就少了2%了,所以我们在路演的时候了解到,实际上还是有很多,尤其是保险机构,还是担心,它还是有个忧虑,觉得母基金的形式,反而给投资者还有一个风险。
另外从收益率的水平来看,实际上,隐含收益率因为它没有评级,不能质押,所以它的隐含收益率一般要比信用债的收益一般要高一些,因为它没有违约风险,跟中高等级的比要高一些,这是跟信用债的几个区别。
另外,我说说分级A的价格有哪些因素组成,价格构成有几块,第一块就是债券的价值,第二块就是类期权价值,第三个就是配对转换价值。如果是从债性考虑,隐含收益率反映了债券属性,如果从债券属性的角度来考虑的话,那么隐含收益率的差异,实际上主要表现在期权价值跟配对转换价值。大家可以看到,约定收益率越高的,它的隐含收益率是越高,约定收益率要高的,隐含收益率也要高的,也就是说这个时候它的A的价格是相对高一些,这个里面的道理就是在于,因为分级A有债券属性,所以说对于分级A的投资者来说,不同的分级A产品违约风险都基本没有,所以这个时候,你的隐含收益率按理说不能差别太大,如果是太大的话,那投资者可能就选择那隐含收益率高的,因为它有债券属性在里面,所以这个时候会导致,首先A的隐含收益率都差不多,尤其是条款相同的都差不多,这个时候大家想想,如果你这个预定收益率高的话,实际上它的A的价格相对高一些,A的价格高的,它的期权价值就小了,这是A的一个价值构成。
我们分析一下,就是我刚才说的可能有点太快了。我们分析一下A的看跌期权价值,这块主要是来源于两个方面,第一个是因为A有个下折条款,第二个就是A的折价,必须同时满足这两个条件,我们说A它才有这个看跌期权的价值,或者说A这个期权价值才是正的,假设比如说如果现在A是8毛钱,净值是1块钱,那么这个时候你要买入8毛钱,买入这个A的话,最终假设定期折算给你1块钱,就是净值1块,假设净值不变折算后是1块的话,那你的收益率就很高了,这就是看跌期权的价值,既然是期权,我未来有可能触发下折,有可能不触发下折,两种可能,所以我就赌它能触发下折。之前市场跌的时候,大家都在博弈这个下折,所以我要赌B的净值要跌破0.25,这样就触发下折,然后我就可以获益,获得一个期权的价值。
往往而言,+3品种,一年定存+3的品种的期权价值要大于+3.5的,大于+4的,大于+4.5的。我刚才讲了,约定收益率越高的,实际上A的价格是越低的,你比如说现在隐含收益率在5.5左右,那么你假设约定收益率是7的话,那么你肯定是溢价,A的价格要溢价,这是咱们的价格构成。
实际上在市场稳定的时候,比如说现在市场就比较稳定,现在股票市场就比较稳定,那么这个时候,实际上债券的价值占主导,分级A,大家可以看到定期的分级A,这个隐含收益率在收敛,就是它差不了太多,就是因为这个隐含收益率的差异,实际反映了期权价值和配对转换价值,主要是期权价值,这一块如果是市场稳定了,没有明显的下折预期的话,那么这时候实际上债券属性是占主导的,我认为债券属性占主导。
那这个时候,比如说现在这个时候,但是我们认为这不是一个好的配置时机,如果要配的话,我们可以选一些隐含收益率相对高的,它也不容易触发上折下折,这时候我们可以选一些这种产品配置,市场稳定的时候债券价值占主导,如果市场波动的时候,像前一段时间,那么这个时候它的期权价值占主导,尤其在市场大幅下跌的时候很容易触发这个下折条款。那么这个时候,我们也可以从历史上看到,隐含收益率,各个分级A产品的隐含收益率实际上有个分化,变化比较大,差异也比较大,这就是分级A,这就是由于期权价值导致的。
然后我们再说这个影响分级A的几个因素,我们主要讲几个,一个降准,现在市场比较关注的,降准降息和约定收益率。约定收益率刚才讲了,主要是降准降