篇章解读《在苍茫中传灯》（三）
2017-09-18 06:46阅读：
原创
2017-09-18
姚斌
个人微信公众号：一只花蛤的价值投资
2017年9月12日
文/姚斌
价值投资要研究的是企业，而不是市场。研究的目的在于更好地投资。价值投资者视股票为企业，做公司的股东。他们知道，只有好公司才有好股票。只有企业健康发展了，他们的投资才不会付之东流，一无所得。因此，第三章“企业思考”部分就是围绕这个问题展开的。这一章由39篇文章组成，阐述了如何识别并判断优秀公司或卓越公司的问题，其中引用不少案例进行说明。
第一篇《我的投资清单》基本上确定了投资之对象。依据这份清单，它将排除95%以上的公司，如果再考虑到能力圈或其他的一些问题，剩下来可选择的将寥若晨星。当然，即便是好公司，在成长过程中也会遭遇困难的时候，只有在彼时，股价才可能最便宜。如果其未来出现经营反转，那么反转就是催化剂，而这种反转将带来高收益，这就是“戴维斯双击”，这也是巴菲特经常采用的“在水足够温暖的时候下水”的策略。
具有长期竞争优势的企业是创造财富的巨大原动力，这种企业很有可能就是超级明星企业。这种企业或者是提供某种特别的商品和服务，或者是公众持续需求的商品或服务的卖方与低成本买方的统一。这样的企业通常利润稳定，没有负债或少负债，无需频繁更新产品和厂房设备，
无需浩大的研发费用，现金流充沛，具有令人难以置信的长期经济优势，低成本运营，几乎不可能濒临破产的边缘。投资这样的公司，风险可以最小化而收益可以最大化，是长期投资的首选。
冠军企业或称骆驼公司值得投资者关注。这种公司的产品种类长尾远比我们想象得要长。由于其市场规模一般有限，容不下太多的竞争者，极端情景下可能只有一家公司，就可能形成了寡头垄断。其竞争的重点在于公司相对于产业的规模，而非公司的绝对大小。其经营的时间长达几十年，没有炫目的商业模式，只有扎实的基本功，在细分市场上精耕细作。
投资小公司也是一种风格，但长期以来在A股市场却演化为极端的投机，只是到了2017年才逐步开始恢复理性，并初步实现价值回归。巴菲特和芒格曾经说过，如果他们只有100万美元的资金的话，那么首选将是小公司。但是，这并不成为必须投资小公司的理由。如果要投资小公司，同样必须仔细研究其商业模式、产业地位、企业竞争力、经济护城河、公司财务状况以及管理水平，要以做实业的方式，以并购的角度考虑买入的价格，遵循“不理解不熟悉不购买，在自己的能力圈内行事”的原则。
有的人总是要寻找“伟大”的公司。对于这个问题，我还是愿意听从彼得·林奇的教导。彼得·林奇认为，投资者永远不可能在事前得知谁是伟大的公司。我想，这是因为即使是伟大的公司或许也会在伟大与不伟大之间不断轮回。如果在它不那么伟大的时候买进，一直持有到很伟大时卖出，那可能就是一笔很好的投资。但如果在它很伟大的时候买进，一直持有到不那么伟大时卖出，那可能就是一笔很差的投资。
如果我们视企业为一个生命体，那么它自然也就拥有了一个兴衰存亡的的过程。这个世界既没有一个理想公司的模型，也没有一套完美的永恒的成功理论。无论企业积蓄了多少能量，依然很难摆脱衰落的命运，过去的辉煌并不能永远确保未来的成功。搞垮一家公司总比搞好一家公司来得容易。越是卓越的公司越是可能走向衰落，使得基业难以长青，摩托罗拉就是一个典型。
关于企业高增长的问题，第三章里总共有四篇文章对此进行阐述。投资者通常都喜欢高增长的公司，而许多公司也极力追求高增长，以此迎合市场。事实上，增长的欲望是导致许多公司犯下错误的关键原因。必须牢记，增长只是正确行事的副产品，本身不是一个有价值的目标。企业的价值当然在于增长，但是短期内增长总是不稳定的，甚至起伏不定的，即使平稳增长也是暂时的，这对于长期投资者确实是一项挑战。
企业失败的头号杀手在于战略出现了失误或偏差，它既不是执行力的问题，也不是领导无方的问题，更不是运气不佳的问题。有七种战略失误值得注意：虚无缥缈的协同效应；漏洞百出的金融工程；令人沮丧的席卷式的行业扩张；误判相近市场进入多元化；不合时宜地固守旧业；涉及了成熟行业和衰退行业。就这样，一个劣等的战略往往就把一笔笔的好生意最终演变成了一笔笔的坏生意。
当然，企业的失败也不都全是因为战略的失误，具有最大成功的可能性的战略同时也具有最大的失败可能性，这就是“战略的悖论”。这种思想极具颠覆性。成功的对立面并非都是失败，而是平庸。成功的企业反而和失败的企业具有更多的共性。这些共性在造就了企业辉煌的同时，也为其失败埋下了隐患。正是战略的不确定性使得风险和收益保持了平衡，高增长或高收益反而意味着高死亡率，这就是战略悖论的精髓。
在分析企业的过程中，还会经常遭遇一些分析的错误。这些错误很常见并且似是而非，稍不注意就会误判：第一种错误假设，行业增长率就是公司增长率的极限；第二种错误假设，运营和商业模式阻碍了对核心市场的再投资；第三种错误假设，“现金牛”业务对再投资率的要求降低。这些错误都有可能导致企业增长停滞。管理层总是倾向于逃避核心业务中的挑战，而选择其他看起来更容易利用的机会。对此，需要投资者特别注意。
家族型企业至今依然占据了我的投资组合，但并不表明投资这种公司就不存在风险，它们肯定不是避风良港。在中小创板块中，这种家族型公司现在比比皆是，但是我们无法确定这些公司果真就会完全脱胎换骨成为真正的公众公司。投资者应该思考，是否只是为了获得亲属关系带来的心理上的安全感而采用家族式经营，反而回避了为了取得高效经营而做出的努力——小心家族式经营中的陷阱。
因为是长期投资，投资者必须思考公司可能出现的种种问题：它们是否会出现衰退或停滞，是否会让投资者付出沉重的代价。公司自取灭亡的方式有很多：或不能创造现金，或挥金如土，或过度负债，或过于依赖运气，或愚蠢至极，或会计造假等等。对于这样的公司必须毫不留情地列入黑名单。詹姆斯·查诺斯提出有四类公司也可以作为“杀死”的对象：即将垮台的热门股，特别是由债务支撑起来的资产泡沫；技术落后的公司；涉嫌造假的公司；消费时尚造就的热门企业。
以上的这些问题构成了第三章的主要内容。此外，还有在经济危机中哪些产品和服务会受影响，以及零售业或连锁业的问题，在此就不一一解读了。最后还有11个商业案例，这些案例都从各自角度诠释了它们的成功或失败的经验教训，可以参考。
