货币政策与股市闲谈

最近浏览各大媒体以及论坛等等，发现悲观的情绪在蔓延，大家在等待牛市的过程中被一次又一次的反弹所打击，以至于很多人认为牛市已经渐行渐远。更有甚者把A股的低迷归咎于体制，指出全球股市都在上涨，只有我们不涨。当然，我不否认A股不涨有很多体制的问题，但是同样的为什么其它发展中国家的股市也在上涨呢？这样的事实至少说明“体制问题”不是目前A股所面对的主要矛盾。 其实本人认为遇到问题动辄归咎于“体制”是一种懒惰与无知的表现，这种生活态度不能解决任何问题。就目前的股市情况来说，我认为制约A股上涨最主要的原因在于人行的货币紧缩政策。其实与股市价格高低关系最为密切的正应该是一个经济体的货币政策。举个例子来说，大家一定知道美国股市在上个世纪70年代经历了失落的10年，标准普尔500指数从1968年开始一直到1980年基本算是回到原点，而在这一期间标普500指数单季EPS则上涨了将近3倍，在这一现象背后隐藏着的正是美国上世纪70年代高通胀所带来的高利率货币政策对股市价格上涨的制约。从表四与表五可以看出，通货膨胀率与利率基本保持同步，也就是说当通货膨胀率升高时，美联储为了抑制通胀而提高利率水平。其次再看表一，通货膨胀率与标准普尔500指数有相当强的负相关性，体现在通胀升高则标普指数下降。通过这三张表，我们可以很容易知道利率走势与股市走势亦服从负相关规律。关于这一规律，巴菲特曾经说过，利率是股市的万有引力。抛开这其中复杂的经济学知识，从一般的认识角度，如果我们说利率是资金的无风险回报，则这一无风险回报的PE=1/r，那么根据无风险套利规律，股市的PE应该与利率的PE至少相近。
在上述说法的基础上，我来说说目前整个货币政策及其对股市的影响。大家应该都知道中国目前正经历了一场程度较为严重的通货膨胀，而这一通胀的起源则是2008年中央为了应对全球经济危机而释放的大量货币，以及由于美联储在全球放水而导致的外汇占款增加所带来的基础货币被动投放产生的货币。在正常的情况下，遇到通货膨胀，一般可以通过提高利率水平来解决，但是人行在货币政策的使用上却偏向于使用数量工具而不是价格工具，体现为利率由2.25%提高到目前的3.5%这一远低于通货膨胀率的水平，而存款准备金则提高到目前的21%。这一反常的现象可以用蒙代尔的“三元悖论”来解释，蒙代尔认为一个经济体的货币政策独立