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2011-09-16 09:34阅读：
中恒集团业绩高成长神话：奇迹？谎言？
飞雪漫天
中国股市总有一些令人难以置信的奇迹发生，虽然垃圾股频频出没、屡屡爆出业绩巨亏乃至严重资不抵债的警讯，但是也不乏业绩暴增的神话。近期因与山东步长总经销协议纷争而闹得沸沸扬扬、股价因此两度跌停的中恒集团就是一家近年来屡创业绩增长奇迹的上市公司。
虽然早在2000年就已上市，但是直到两年多前中恒集团仍然是一家业绩平平、并不惹人注目的上市公司：作为一家主板企业，2008年中恒集团归属于母公司股东的净利润仅为4701万元，这样的业绩即使在中小板、创业板市场也并不显山露水，然而在此后两年多时间里该公司却犹如脱胎换骨般华丽转身、创造了惊人的业绩增长奇迹：
2009年中恒集团净利润12571万元、同比增长167%、2010年该公司净利润39857万元、业绩同比增幅高达
217%
！两年间该公司净利润增长了7.48倍！而且这种业绩高增长的势头似乎并没有减缓的迹象，在连续两年业绩高增长后今年上半年中恒集团再创佳绩、其净利润34964万元、同比增幅高达159%！
与业绩超常规高速增长交相辉映的是，其股价也呈火箭般蹿升之势：08年中恒集团收盘价5.98元，上周五（ 9月9日）复权价69.61元、较08年收盘价上涨10.6倍，今年以来最高价109.88元、股价最大涨幅17.4倍！同期上证指数涨幅37.2%，股价涨幅远高于大盘同期涨幅。
业绩持续快速增长、股价火箭般蹿升，上市公司通过其经营活动持续为股东创造财富、提升股票内在价值，这无疑是价值投资者所梦寐以求的投资佳品。然而，号称“华夏第一绩优股”的银广夏、业绩高成长的蓝田股份、东方电子……一个个曾经的业绩暴增神话皆以破灭告终。中恒集团最近两年多来业绩骤增，是一个真实的奇迹，还是又一个由谎言堆砌而成的泡沫？
成长的困惑：利润骤增、销售收入、现金流为何显巨额反差？
报表分析显示，虽然09年以来中恒集团净利润骤增，然而，销售收入、经营活动的净现金流量并没有出现同步增长，利润增速与收入、现金流表现出巨大的反差：
1．销售收入增速为何远低于利润增速？
2010年中恒集团归属于母公司的净利润较08年增长7.48倍，然而，同期其销售收入由2008年的62817万元增长至2010年的142570万元、仅增长1.27倍（详见表一），销售收入的增速远低于净利润的增速。
表一、中恒集团最近三年收入、利润情况
单位：万元
项目
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2008
|
2009
|
2010
|
增长(倍)
|
营业收入
|
62,817
|
71,240
|
142,570
|
127%
|
归属于母公司所有者的净利润
|
4,701
|
12,571
|
39,857
|
748%
|
销售净利润率
|
7.5%
|
17.6%
|
28.0%
|
|
2011年中报数据也显示出类似的特征：今年上半年净利润同比增长159%，销售收入增长率为98%（详见表二），销售收入增长率也显著低于其净利润增速。
表二、中恒集团今年中报收入、利润情况
单位：万元
项目
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2011-1H
|
2010-1H
|
同比
|
营业收入
|
75,203
|
37,905
|
98%
|
归属于母公司所有者的净利润
|
34,964
|
13,503
|
159%
|
销售净利润率
|
46.5%
|
35.6%
|
|
通常而言，一个企业通过提高销售毛利率、销售净利率，可以使其在短期内净利润的增幅显著高于销售收入的增幅，但是，长期而言，企业的净利润的增长依赖于销售收入规模的增长，一个企业很难持续多年使净利润的增速大幅高于其销售收入的增速。
中恒集团过去两年多间，净利润的增幅数倍于其销售收入的增速，其销售净利润率由2008年的7.5%上升至2010年的28%、今年中期进一步攀升至46.5%。中恒集团主营业务为中药和房地产，今年中期收入和利润主要来源于中药业的产品血栓通。统计数据显示，今年中期沪深两市48家中药业上市公司的平均销售净利润率为13.9%、中恒集团以46.5%的销售净利润率位列榜首，其销售净利润率不仅大幅高于中药业平均销售净利润率、为同行业销售净利润率的3.35倍、而且也显著高于位列第二、去年以来因产品价格大幅上调而使销售净利润率大幅上升的东阿阿胶35.1%的销售净利润率。表三列示了今年上半年中药业销售净利润率前五名的上市公司，值得一提的是，最近深陷造假质疑风暴的紫鑫药业赫然在列，其以30.1%的销售净利润率位列第四。
表三、今年上半年两市中药业销售净利率前五名企业 单位：万元
证券代码
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证券简称
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营业收入
|
归属母公司股东的净利润
|
销售净利率
|
600252
|
中恒集团
|
75203
|
34964
|
46.49%
|
000423
|
东阿阿胶
|
127999
|
44953
|
35.12%
|
002275
|
桂林三金
|
52035
|
16685
|
32.07%
|
002118
|
紫鑫药业
|
37035
|
11144
|
30.09%
|
002287
|
奇正藏药
|
31727
|
