华兰生物：分红何其难！
2013-05-06 11:39阅读：3,444
（本文发表在《证券市场周刊》2013年第15期）
今年1月，我在《证券市场周刊》发表了题为《医药企业请多现金分红》的文章，希望那些资金充裕、业绩优良且稳定的医药公司，如恒瑞医药（600276）、双鹭药业（002038）、华兰生物（002007）等加大现金分红的力度。
截至 4月18日，上述3家公司均已公布了2012年年度报告。从年报披露的信息来看，
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3家公司现金分红的力度仍然不能令人满意，派息率均低于20%。其中恒瑞医药不但派息率下降，甚至连现金分红的绝对金额都下降了。
表1：恒瑞医药、双鹭药业和华兰生物现金分红情况
单位：亿元
|
2011年
|
2012年
|
|
归属于上市公司股东的净利润
|
现金分红
|
派息率
|
归属于上市公司股东的净利润
|
现金分红
|
派息率
|
恒瑞医药
|
8.77
|
1.01
|
11.54%
|
10.77
|
0.99
|
9.18%
|
双鹭药业
|
5.23
|
0.76
|
14.55%
|
4.81
|
0.95
|
19.79%
|
华兰生物
|
3.71
|
0.69
|
18.65%
|
3.00
|
0.58
|
19.22%
|
资金异常充裕
本文重点讨论华兰生物。3家公司的资金都相当充裕，不过，根据我的判断，华兰生物的超额现金最多。
表2：华兰生物、恒瑞医药和双鹭药业资金充裕程度对比情况
单位；亿元
|
华兰生物
|
恒瑞医药
|
双鹭药业
|
货币资金
|
7.48
|
13.29
|
6.61
|
银行理财产品
|
5.30
|
|
1.81
|
委托贷款
|
1.00
|
|
|
证券投资
|
|
|
0.81
|
现金类资产小计
|
13.78
|
13.29
|
9.23
|
总资产
|
29.63
|
58.93
|
22.17
|
现金类资产占总资产比例
|
46.51%
|
22.55%
|
41.65%
|
资产负债率
|
4.45%
|
7.64%
|
4.74%
|
流动比率
|
13.59
|
10.26
|
16.22
|
Z值
|
10.63
|
7.73
|
10.78
|
在这里，我将超额现金定义为这样的资金，如果上市公司将它们作为现金红利派发给股东，不会影响公司日常生产经营，不会影响未来资本支出计划，不会影响公司的财务安全。
我不知道有什么好的方法来估算一家公司的超额现金。投资大师彼得·林奇曾提出过一个“净现金头寸”的概念，其计算方法如下：
净现金头寸=现金资产-长期债务
林奇在对福特汽车进行估值时，他认为公司的价值为净现金与业务价值之和。因此，可以认为林奇的净现金头寸就是超额现金。
3家公司中，双鹭药业没有真正意义上的长期负债，公司1295万元的“其他非流动负债”从内容上看均为政府补助的科研经费，其实不需要偿还；华兰生物则完全没有长期负债；恒瑞医药倒是有1000万元的长期负债，而且是信用借款，只是，如果不是因为这笔借款的利率只有0.30%，恒瑞医药或许根本就不会借。
这就是说，按林奇的算法，3家公司几乎全部现金资产都可以视为超额现金。
我一向认为林奇的算法太过粗糙，他假定公司的其他资产（存货等）足以抵消短期债务，这个假定其实未必成立。在他举的福特汽车的案例中，福特1987年末的资产负债率高达58.86%，流动比率只有1.24，显然其资金并不是很充裕。如果福特将83.5亿美元的净现金全部给股东分红，那么公司的流动比率将只有0.77倍。
有趣的是，林奇这种粗糙的算法用在华兰生物等3家公司身上却并无不妥，它们的资产负债率比福特低得多，流动比率也高得多。即使将全部现金类资产分红，华兰生物、恒瑞医药和双鹭药业的流动比率仍然能够高达4.73、7.24和7.01，远超过教科书的安全标准线——2。当然，这也部分是因为有些现金资产不属于流动资产。
我还测算了一下如果将全部现金类资产分红，3家公司的
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