机器人 汇川技术年报解读：自动化行业增速放缓，公司估值高企
2015-04-29 16:57阅读：2,403
1.机器人
2014年度公司营业收入15.24亿，同比增长15.5%，新签订单约33亿元，同比增长32%。公司的营业利润为3.04亿，同比增长18.06%，净利润3.26亿，同比增长30.34%。其中四季度营收同比只增长5.37%，营业利润下滑16%。一季度营收增长16%，净利润同比仅增长11%。
其实在14年开始宏观经济进入非常不景气的时候，机器人产业链已经受到了很大影响（自动化和机器人下游行业主要为电梯、注塑机、机床、空压机、纺织、起重、金属制品、电线电缆、印刷包装、建材、冶金、石油、化工、电子设备等，这些行业与国家宏观经济、固定资产投资、出口等政策密切相关）。虽然新松机器人非常优秀，但其业绩从2014年开始一直低于预期（落在预告下限，甚至不如预告同行业公司汇川技术表现得更明显），公司2014年四季度的业绩增速开始大幅放缓，净利润很大一部分是非经常性损益（2014年公司的非经常损益高达0.67亿，2013年为0.28亿，2014年公司扣非后实际利润增速只有16.4%），2015年一季度在宏观经济大幅失速以及非经常损益减小的背景下，公司的净利润增速进一步放缓，足够说明问题。
2014年公司销售费用2060万，同比增长32.01%，管理费用1.88亿，同比增长31.77%，均高于营收增速，显然公司的净利润依然增速迅速，主要就是公司享受了高额的补贴。2015年销售费用没有改观，同比大增40%，但管理费用有所缓和，至同比增长4.7%。
不过14年管理费用中研发投入同比增长66%，高达6809万，占比营收为4.47%。截至2014年底，公司拥有已授权的有效专利108项，其中发明专利29项，实用新型68项，外观设计11项。公司已向国家知识产权局申报，但尚未授权的专利272项，其中发明专利263项，国际专利4项，实用新型5项。
公司毛利率继续提升，2014年提升2.24个百分点至35.81%，负债率增长7.3个百分点至38.7%。ROE增长1.9个百分点至18.47%。公司14年末应收款同比增长20%至4.98亿，存货同比增长45.7%至1
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0亿，存货已经连续两年增速远高于营收了，公司的应收款和存货加起来已经接近营收了，需要注意，15年一季度依然没有改观，应收款同比增长27%，存货同比增长44%。不过公司的经营现金流净额终于转正，2014期末为9201万，货币资金为13.6亿。流动比率为2.8，速动比为1.52，资产质量并无太大的问题。
简单总结一下2014年：
机器人核心技术取得新突破。2014年，公司在重载技术方面实现了国产机器人领域新突破，研发出国内首台500Kg大负载、6自由度关节型工业机器人。该款机器人结构紧凑、负载能力强，工作范围可达2.5m，可应用在各种行业的重物搬运作业。
公司成功研发出基于精确检测直驱电机电流来计算力矩的方法。机器人控制器可以通过总线改变力矩环参数来调节机器人本体的动作时间，实现精准控制机器人的每个关节，在进一步提高机器人运行精度的同时，为机器人和人零距离接触提供技术保障。
公司特种机器人发展迅速，目前已形成自动转载机器人系统、转载输送系统、自动装备保障系统等多类产品。2014年，公司承接应急救援机器人系统的研制合同，进一步拓展产品线，提升公司在国防领域的市场竞争力。公司将研发和产业化双管齐下，报告期内公司喜获预研项目中移动机器人转载输送系统的订单，充分展示公司在特种机器人业务的整体实力。
公司新产品不断推出：公司研发的抛光打磨机器人在成功跻身卫浴、五金零部件、模具等领域后，跨入高端轿车内饰产品领域；自主研发的Delta机器人，现已由最初的一个型号发展到七个型号，机械本体结构分为碳纤维、铝合金和不锈钢三种系列，全系列机器人均可选配视觉及旋转等功能，大幅提高用户的生产效率降低用工成本；公司研发的SCARA水平多关节仓库机器人产品灵活小巧，具备高刚性、高速度、高精度等特点，是劳动密集型产业生产力转型的力作，公司已与国内多家知名家电厂商达成战略合作意向；2014年，公司自主研发的国内首条机器人换热器加工机组成功交付使用，该换热器加工机组包括换热器机组中管体的上下料、切割、组对、焊接等流程，使用机器人替代人工后可以提高25%的工作效率；公司继拥有磁导航、惯性导航、激光导航、混合导航方式之后，重点开发视觉导航技术；公司洁净机器人现已形成系列化产品，2014年，公司突破原10kg真空机械手的负载能力，将其提升至20kg大负载水平，产品已完成销售并顺利通过国内顶级半导体制造商验收，代表了国内洁净机器人技术的最高水准。公司新产品中三轴直驱绝对码盘真空机械手，采用国际先进的直驱静密封技术，能够改善并优化机械手寻零环节，提高工作效率，也是真空机械手产品中的又一创新性突破。
总的来说机器人的产品主要应用于传统工厂的制造业升级（现在叫工业4.0）、物流与仓储自动化装备、轨道交通自动化设备、激光3D打印设备、特种机器人等。2014年8月，公司募集不超过30亿资金用于工业机器人项目、特种机器人项目、高端装备与
3D 打印项目、数字化工厂项目及补充流动资金。
虽然公司净利润增速这几个季度来不断放缓，并且在宏观经济复苏看不到明确信号的情况下，预计未来公司利润将进一步放缓，不过这并不妨碍公司的股价一路狂奔，目前市盈率120倍，PB高达20倍（一个制造业企业20倍PB，也只有在中国股市能出现了吧？），总市值接近400亿（其中100亿是因为机器人这三个字）。
股东方面，股东人数在2015年出现较大增长，十大股东没什么变化，除了新增一个分级基金外，其他都是以自然人股东为主。
相关链接：
1.2014三季报跟踪：http://xueqiu.com/9769652619/32862959
2.2014中报跟踪：http://xueqiu.com/9769652619/30749678
3.2014一季度跟踪：http://xueqiu.com/9769652619/29105454
4.2013年报跟踪：http://xueqiu.com/9769652619/28911038
2.汇川技术
2014年公司实现营业收入22.43亿元，较上年同期增长29.94%；净利润6.66亿元，较上年同期增长18.94%（注意和机器人的对比，公司营收和利润均远高于机器人，毛利率、净利润、ROE都高于机器人，但市值落后70亿，所以我说“机器人”三个字值100亿都不止）。2015年一季度公司营收同比增长3.17%，净利润同比增长5.07%，增速大幅放缓。公司2014年上半年营收增速高达48%（子公司还没并表），下半年和2015年业绩增速显著放缓。
公司业绩增速放缓原因和机器人一样，自动化和机器人下游行业主要为电梯、注塑机、机床、空压机、纺织、起重、金属制品、电线电缆、印刷包装、建材、冶金、石油、化工、电子设备等，这些行业与国家宏观经济、固定资产投资、出口等政策密切相关。当宏观经济出现波动时，这些行业势必会受到较大影响。
具体看，公司的变频器类产品收入为13.41亿元，同比增长11.45%，电梯一体化相关产品实现销售收入8.90亿元；运动控制类产品收入为2.96亿元，同比增长10.45%，通用伺服产品实现销售收入1.26亿元；新能源类产品成为亮点，同比增长141.63%，收入为3.76亿元，主要是新能源汽车的电机控制器收入大幅增长，公司已经成为中国新能源汽车电机控制器最大份额的供应商。除了新能源方面的新业务外，公司在高压变频器领域也开始大力发展，2014年订单实现100%增长。公司的准新业务（新能源汽车电机控制器、通用伺服系统、高压变频器）已经成为公司增长的主要拉动者。
此外，子公司宁波伊士通技术股份有限公司被纳入合并范围，其销售收入贡献1.38亿元。简单来说公司2014年下半年的营收能够增长主要是由于新能源汽车电机控制器、通用伺服等产品收入表现良好，以及宁波伊士通技术股份有限公司被纳入合并范围。
销售费用为2.07亿元，同比增长10.66%，低于营收（说明公司销售顺畅）；管理费用为3.43亿元，同比增长37.16%，高于营收增幅。其中管理费用中研发投入2.17亿，同比增长38.3%，占比营收高达9.7%。截至2014年12月31日，公司及控股子公司拥有已获证书的专利309项，其中发明专利31项，实用新型专利229项，外观专利49项。2014年新增发明专利15项，新增实用新型专利75项，新增外观专利9项，已终止外观专利3项。公司及控股子公司共取得91项软件著作权。报告期内，新增11项软件著作权。
公司毛利率2014年同比降低约2.6个百分点至50.2%，2015一季度继续下滑1个百分点至49%，净利率在2013年创下33%的高点后，持续下滑，目前为28.9%，但公司资产负债率在经济恶化的情况下大幅增长，2014年同比增长7个多百分点至22%，所以公司的ROE在2014年反而提升至了20.55%（但公司的ROIC是下滑的，这里就在此显示出ROIC估值上的优势了）。
公司的应收款在2012-2013年增速高达75%的情况下，2014年继续同步增长38%至4.9亿，2015年进一步增长至5.2亿，应收票据也按照70%的速度高速增长，14年末高达6.95亿，公司存货在2014年的增速比2013年的72.4%有所下滑，同比增长36.3%至4.4亿，1季度进一步增长至4.9亿。三者加起来高达16.2亿，这对公司的运营压力很大，好在经营现金流净额为5.24亿，同比增长了15.93%。
公司的2014年总结是：2014年是出人意料的一年，宏观经济形势给公司的经营带来很大困难。房地产市场出现下滑，传统设备制造业持续低迷，光伏行业出现较大危机。受此影响，公司电梯一体化、通用变频器、PLC、光伏逆变器等产品增速出现放缓，导致公司没有完成2014年度“销售收入同比增长30%-50%，净利润同比增长30%-50%”的经营目标。
2015年度经营目标：销售收入同比增长15%-35%，净利润同比增长15%-30%，相比较13年的经营目标大幅降低。注意到公司苏州工厂扩建工程项目按计划进行，二期工厂生产车间预计2015年6月投入使用。
公司的分红方案是每10股分红5元，13年是每股1元，10送10。股东人数在2015年大幅增长，除了新进一个自然人之外，十大流通股东在一季度延续了去年四季度疯狂减持的节奏（包括2014年四季度刚进来的社保基金）。
总的来说，公司在传统业务上遭遇困境，但自动化行业长期看好，而公司在新能源汽车业务上的扩张是非常正确的一个决策，虽然目前公司PE接近50倍（相比机器人的泡沫小得多），显然比较贵，但我认为公司未来值得期待，继续保持跟踪。
多说一句，汇川从走势上来看，还是非常符合此前三季报时我的技术分析的。三季报的分析图如下：
相关链接：
1.2014三季报跟踪：http://xueqiu.com/9769652619/32862959
2.2014中报跟踪：http://xueqiu.com/9769652619/30699272
3.2014一季度跟踪：http://xueqiu.com/9769652619/29105454
4.2013年报跟踪：http://xueqiu.com/9769652619/28911038
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