创业板：那些触目惊心的数字说明了啥？
2019-06-03 07:43阅读：
本文发表于《证券市场红周刊》
当市场惊叹创业板大幅杀估值，可能孕育新的投资机会时，笔者统计了创业板2009年开板以来的历年表现，得出了一系列触目惊心的数字。创业板的运行遵循了某种“规律”，而且这种“规律”并不为以基本面投资为基础的投资者们所喜好。
2018年创业板业绩大幅下滑，与沪深主板业绩明显背离
统计数据显示，截止2018年底已上市的创业板上市公司共739家，2017年和2018年739家创业板上市公司净利润合计数分别为947.56亿元和293.30亿元，2018年较2017年同比下滑幅度高达69.05%！
统计数据显示，截止2018年底，沪深两市已上市的上市公司共3566家，2018年净利润合计33597.71亿元，较2017年同比下降1.54%，其中沪市A股净利润同比增长4.50%、深市主板净利润同比下降3.79%，深市中小板净利润同比下降32.45%（详见表一）。
表一、2018年沪深股市净利润同比数据
单位：亿元
项目
|
2018年度
|
2017年度
|
同比
|
深市主板
|
3,491.29
|
3,628.68
|
-3.79%
|
中小板
|
1,941.16
|
2,873.66
|
-32.45%
|
创业板
|
293.30
|
947.56
|
-69.05%
|
上海A股
|
27,871.97
|
26,672.81
|
4.50%
|
合计
|
33,597.71
|
34,122.71
|
-1.54%
|
可见，沪深股市主板市场2018年业绩表现总体平稳，而中小板和创业板业绩都出现了大幅下滑，创业板业绩下滑幅度尤甚。创业板2018年净利润为何会出现如此大幅下滑？为何与沪深主板业绩表现明显背离？是由于创业板企业规模较小、竞争力偏弱所致，还是另有原因？
由于乐视网近年来大幅亏损、温氏股份近年来的业绩波动较大，机构在分析创业板时往往将这两家公司剔除，是由于这两家公司业绩异常波动导致创业板业绩下滑吗？剔除这两家公司后，2017年和2018年创业板净利润合计数分别为876.29亿元和291.91亿元，2018年较2017年同比下滑幅度仍然高达66.69%。可见,
乐视网和温氏股份的业绩波动并不是导致创业板2018年业绩大幅下滑的主要原因。
2013年前上市的创业板公司与2013年后上市的业绩表现迥异，反差巨大
创业板于2009年10月开板，当年创业板通过IPO上市35家公司，2009年-2012年间，创业板通过IPO上市354家公司。2013年，由于A股市场疲弱，IPO暂停。2014年IPO恢复，2014年-2018年创业板市场通过IPO上市385家公司。假设2013年IPO暂停至今，创业板没有新股上市，那么，创业板的业绩表现会怎样呢？统计数据令人震惊！
2013年之前上市的354家创业板上市公司2017年净利润之和为385.97亿元、2018年净利润之和为-132.45亿元！是的，你没有看错，2009年-2012年间上市的354家创业板公司整体净利润之和竟然是负数！简直是悲惨世界！
初次看到这个统计数据，我几乎不敢相信自己的眼睛，于是，我逐年统计了2009-2012年上市的创业板公司2018年净利润，2009年-2012年各年度上市的创业板上市公司2018年净利润之和分别为-30.89亿元、-3.93亿元、0.02亿元和-92.65亿元，四年中有三年上市的创业板公司整体净利润之和为负！（详见表二）
表二、2009-2012年上市的创业板上市公司净利润同比数据
单位：亿元
上市年份
|
净利润
2018年报
|
净利润
2017年报
|
同比
|
公司家数
|
2009年
|
-30.89
|
69.73
|
-144.30%
|
35
|
2010年
|
-3.93
|
12.82
|
-130.64%
|
116
|
2011年
|
0.02
|
197.00
|
-99.99%
|
127
|
2012年
|
-97.65
|
110.01
|
-188.76%
|
74
|
小计
|
-132.45
|
389.57
|
-134.00%
|
354
|
笔者随后统计了2014-2018年间上市的创业板上市公司的净利润情况，2014-2018年间上市的创业板上市公司共385家，2017年净利润之和为557.99亿元、2018年净利润之和为425.74亿元，同比下降23.7%；其中，2014年-2018年各年度上市的创业板上市公司2018年净利润之和分别为25.72亿元、82.85亿元、56.43亿元、140.65亿元和120.09亿元，同比增长率分别为-63.02%、-55.62%、-3.62%、8.06%和6.25%。（详见表三）
表三、2014-2018年上市的创业板上市公司净利润同比数据
单位：亿元
上市年份
|
净利润
2018年报
|
净利润
2017年报
|
同比
|
公司家数
|
2014年
|
25.72
|
69.55
|
-63.02%
|
50
|
2015年
|
82.85
|
186.70
|
-55.62%
|
87
|
2016年
|
56.43
|
58.55
|
-3.62%
|
78
|
2017年
|
140.65
|
130.16
|
8.06%
|
141
|
2018年
|
120.09
|
113.03
|
6.25%
|
29
|
小计
|
425.74
|
557.99
|
-23.70%
|
385
|
逐年统计的创业板各年度上市的公司整体净利润数据显示出下述两大特征：
1．2013年前上市的354家上市公司净利润之和为-132.45亿元，2013年后上市的385家上市公司净利润之和为425.74亿元，2013年前上市的公司与2013年后上市的公司业绩形成强烈反差；
2.
上市越早,业绩表现越差，2013年前上市的公司2018年总体亏损，2014年、2015年上市的公司2018年总体业绩为正，但较2017年同比大幅下滑，降幅分别高达63.02%、55.62%，2016年上市的创业板公司2018年总体业绩微降3.62%，2017年、2018年上市的创业板公司总体业绩则为正增长，增幅分别为8.06%和6.25%，总体上来看，上市越晚，2018年的业绩表现越好！
创业板的问题出在哪里？
在主板市场上市公司业绩总体表现平稳的背景下，为什么2018年创业板上市公司净利润同比大幅下滑？为什么2013年前与2013年后上市的创业板公司业绩表现明显背离？为什么创业板公司上市越早，业绩表现越差？为什么2013年成为创业板上市公司业绩表现的分水岭？2013年究竟发生了什么？
回顾2013年的A股市场，一个显著的特征就是分化，2013年沪深股市主板市场延续着此前多年的弱势、熊气弥漫，而以创业板为代表的小盘股指数却激情四射：上证综指、深成指2013年分别下跌了6.75%和10.91%，同期创业板指数却逆市大涨了82.73%，年度最大涨幅更高达99.5%。暴涨的不仅是创业板，中小板乃至主板市场流通盘较小的小盘股2013年也出现了暴涨。
表四、2013年A股主要指数涨跌幅
项目
|
2012年末
|
2013-12-31
|
涨跌幅
|
上证综指
|
2269.13
|
2115.98
|
-6.75%
|
深圳成指
|
9116.48
|
8121.79
|
-10.91%
|
中小板指数
|
4236.6
|
4979.86
|
17.54%
|
创业板指数
|
713.86
|
1304.44
|
82.73%
|
小盘股与大盘股的两极分化走势一直延续至2014年，2014年10月我曾经撰文《A股市场重回庄股时代》，对市场两极分化的走势做了进一步分析。对2014年前9个月A股市场股价走势进行的统计分析显示，市值大小几乎成为影响股价涨跌的决定性因素：市值越小，涨幅越大，市值越小，估值水平越高。
2013年，在A股市场整体表现疲弱的背景下，以创业板为代表的小盘股大幅上涨。由于2013年当年IPO暂停，因此，当时大幅上涨的股票正是2009年-2012年间上市的354家创业板上市公司的股票；诡异的是，当年大幅上涨的这354家创业板上市公司，2018年整体出现了大幅亏损，净利润之和为-132.45亿元！在创业板开板近九年之后，早年上市的354家创业板上市公司竟然出现了集体亏损，这表明，当年股价的暴涨并非是缘于基本面，那么，当年创业板暴涨的原因是什么呢？
2014年1月初，我曾经撰文《创业板2013年爆涨探因：庄股时代死灰复燃？》，对这一现象进行了分析，当年以创业板为代表的小盘股走势具有下述特征：
股价特立独行，走势与业绩背离；
高换手率，高交易成本；
大小非越减持，股价越涨；
与H股比价：流通盘越小，溢价越高。
高换手率是机构坐庄的一个典型特征，庄家为了吸引散户跟风，通过自买自卖对倒操作、制造价涨量升的走势，成交量大幅放大，一些小盘股的日换手率高达40%甚至50%。由于流通盘越小、市值越低的股票，庄家越容易控盘，这也从一个侧面反应出，当年以创业板为代表的小盘股的高估值，很可能是机构坐庄、操纵股价的结果。
青岛市中院的判决书显示，仅私募大佬徐翔控制的一家私募基金泽熙投资就涉及与13家上市公司董事长或实际控制人合谋操纵上市公司股价。众多上市公司大股东与类似泽熙投资这样的机构联手、打着市值管理的旗号在二级市场联手坐庄、操纵股价，以实现高价减持。
为了配合大股东高价减持，一些上市公司制造各种题材、概念，在二级市场上推升股价。股价操纵往往与业绩操纵相伴随，估值越高，操纵业绩的动力也越大，市盈率100倍的股票，虚增利润1亿元，市值可以增加100亿元。长期以来，A股市场小盘股的估值水平远远高于大盘股，2013年-2015年间，以创业板为代表的小盘股的市盈率往往高达100多倍、甚至几百倍，这为一些上市公司操纵业绩、虚增利润，提供了强大的动能。
笔者认为，2013年-2015年间，以创业板为代表的小盘股经历了一轮持续多年的暴涨，很多小盘股沦为庄股，在操纵股价的同时，操纵业绩、虚增上市公司利润，可能也是一个较为普遍的现象。持续多年虚增利润而虚增的资产，在2018年进行了巨额减值准备计提，由此导致2013年前上市的创业板上市公司在2018年出现了集体亏损。这可能是2013年前与2013年后上市的创业板公司业绩表现明显背离的主要原因。
股权分置改革之前，一些业绩过度包装的公司上市后，业绩往往表现为一年绩优、二年绩平、三年绩差；股权分置改革之后，大股东的股票在上市三年后可以减持，为了让大股东持股能卖个好价钱，在上市后的前几年一些上市公司仍维持良好的业绩表现。上市越晚的创业板公司，2018年业绩表现越好，可能就是由于这个原因。2014年、2015年上市的创业板公司2018年总体业绩为正，但同比大幅下滑，
2017年、2018年上市的创业板公司总体业绩则为正增长。
创业板公司2018年发生巨额资产减值损失，商誉减值损失占比近半
统计数据显示，2018年创业板上市公司资产减值损失合计1068.03亿元，较上年同比增加了635.28亿元，其中，2009-2012年上市的创业板公司与2014-2018年间上市的创业板上市公司资产减值损失分别为839.70亿元和228.33亿元，前者远高于后者。
表五、创业板上市公司2018年资产减值损失同比数据
单位：亿元
上市年份
|
2018年度
|
2017年度
|
同比增减金额
|
2009-2012
|
839.70
|
374.73
|
464.97
|
2014-2018
|
228.33
|
58.02
|
170.31
|
合计
|
1,068.03
|
432.75
|
635.28
|
巨额资产减值损失中，商誉减值损失占比近半：2018年创业板上市公司商誉减值损失合计517.48亿元，较上年同比增加了392.04亿元，其中，2009-2012年上市的创业板公司与2014-2018年间上市的创业板上市公司商誉减值损失分别为411.29亿元和106.18亿元，前者远高于后者。
表六、创业板上市公司2018年商誉减值损失同比数据
单位：亿元
上市年份
|
2018年度
|
2017年度
|
同比增减金额
|
2009-2012
|
411.29
|
116.51
|
294.78
|
2014-2018
|
106.18
|
8.92
|
97.26
|
合计
|
517.48
|
125.44
|
392.04
|
上述统计数据表明，2013年前上市的创业板上市公司2018年计提的资产减值损失远高于2013年后上市的创业板上市公司，计提巨额减值准备，是由于经营环境变化所致，还是由于此前多年虚增利润、虚增资产所致？笔者认为，考虑到2013年-2015年间以创业板为代表的小盘股的股价持续暴涨，机构坐庄、操纵股价行为较为普遍，配合机构坐庄、操纵利润，可能也是一个较为普遍的现象，2018年计提巨额减值准备，更大的可能性是此前多年虚增利润、虚增资产所致，也就是通常所说的财务大洗澡。
今年以来，多家券商机构研究报告非常看好创业板，理由是，创业板上市公司2018年计提了巨额减值准备，可以轻装上阵，展开大规模的并购，推动公司业绩增长。笔者认为，这一观点过于乐观，一方面，创业板此前大量的并购活动并没有为企业创造价值，反而导致了大量的商誉减值，说明创业板公司缺乏并购整合能力，另一方面，2018年创业板上市公司合计计提商誉减值517.48亿元，但2018年末创业板上市公司商誉账面价值仍然高达2290.96亿元，未来是否会继续发生巨额商誉减值损失，仍需持续观察。此外，2018年创业板上市公司计提资产减值损失1068.03亿元，商誉减值损失占比近半，说明商誉之外的其他资产也发生了巨额减值损失，创业板上市公司除商誉之外的其他资产未来是否会继续发生大额减值，也有待进一步观察。
值得一提的，2018年创业板上市公司发生巨额减值损失，但这并不是创业板2018年业绩大幅下滑的唯一原因。2018年创业板上市公司合计资产减值损失1068.03亿元、较2017年增加了635.28亿元，假设创业板平均企业所得税率为15%，那么，资产减值损失增加对净利润下降的影响金额为539.99亿元；2018年创业板上市公司的净利润之和为293.30亿元，较2017年下降了654.27亿，由此可见，发生巨额减值损失，是创业板上市公司2018年净利润大幅下滑的主要原因，但不是唯一原因。
