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击打与斩杀

2007-07-24 15:20阅读：

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投资的难点在于确定内在价值，将账面和表外的价值统统量化成一个数字。若市场先生给的报价接近或高于这个数字，那么理性的投资人将兴味索然，偶有冲动亦来得快去得快。格雷厄姆将价值高于价格的差价，命名为：安全边际，此物已为价值投资的基础。对于量化内在价值的问题一直没有定论，账面值相对简单，关键是“商誉”这类看得见摸不着的东西，芒格、巴菲特似有良方，巴爷虽妙笔生花，仍写得春秋，可意会、不言传。大体上内在价值的量化值是个模糊数值，视投资人的阅历与商业眼光而定，数值高低因人而异。(陈宏杰博客 blog.sina.com.cn/TimesBaby）
按Siegel的数据，1802年～1870年股市平均收益率为7.0%；1871年～1925年为6.6%；1926年至今为6.9%；两百年的均值为6.9%，即两百年来平均PE为15倍。我们可以假定这个值为介入的基础。加入彼得·林奇的成长因子，即增长率若高于市盈率，则可接受市盈率将相应提高。如果有一只“XX股份”EPS为0.2元，明年预期为0.3元，增长率为50%；则可接受的PE值相应由15倍提升到20倍，甚至40倍(视各人投资风格而定)。Davis家族有个双重击打和双重斩杀的说法(Davis家族传奇可参阅John Rothchild所撰《戴氏王朝》)——双重击打：牛市里企业的盈利上升，股票PE的容忍值也上升；双重斩杀：熊市里企业的盈利下降，股票PE的容忍值也下降。还是拿这只XX股份为例，06年EPS为0.2元，07年为0.3元，在06年PE是20倍，07年为30倍，则在业绩只上升50%的前提下，股价已上升125%，双重击打即成立。如果XX股份06年EPS为0.2元，07年为0.1元，在06年PE是20倍，07年为15倍，则在业绩只下降50%的前提下，股价已下跌63%，若升回原位则须上升167%，双重斩杀即成
立。双重击打和双重斩杀其实就是企业内生性增长和外延式增长共同作用提升股价的表现形式，西方投资谚语“double or nothing”说得就是这个。内生性增长和外延式增长一直是股市永恒的主线，有借于百年一遇的大陆股改，“大非”将持续创造条件为大股东们在高位卖出股票做铺垫，而资产注入式的重组将在中国股市不断上演超级变身秀，不断提升空间。人民币升值，使得中国成为国外资金避风港。本次行情的内生动力乃改革二十年所带来的制造业兴盛，中国人把工产品卖到全球，启点低的轻工业逐步脱离出去。这样的土壤才可能孕育出三一、港机这样的牛股。(陈宏杰博客 blog.sina.com.cn/TimesBaby）
上述即为推动中国股市发达的源头，对于投资人防守的根本，即以可接受的静态市盈率为介入位，不要听故事。最常见的故事有：某百货公司营业位置地处市中心，多年来该地价升值十余倍，而该公司仍以初期价格入账，若改以现价计算，净资产将大升，价格偏低云云。此乃不学无术之辈短见，好企业都是因为主营能力强，没听说非经常性损益可以带出大牛股的。投资人攻击的出发点，即在重组。大股东资产注入将股价在短短一年时间里推升数倍甚至十数倍，大有股在，若单纯以内生性增长来推动，难度将非常大，可操作品种亦将非常稀缺。(陈宏杰博客 blog.sina.com.cn/TimesBaby）
写于07年02月09日，《股市动态分析》专栏稿

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