专注投资之002044（3）——美年健康，估值艰难
2020-05-03 15:36阅读：
美年健康，估值艰难
公司于4月30日公布了年报和一季报，现就有关数据，予以动态评估。
一、 定性
公司属于大健康行业，是全国民营也是全国最大的连锁体检集团，公司目前已在全国300多个大中城市设有700多个体检机构，其网络覆盖全国各地，其品牌优势、体检优质的效应已在逐步显现，其行业龙头地位，从中长期来看，无人可及。加之，阿里的强势加盟，未来大数据的应用，各种场景的加推，可以预期，公司未来极易在全国形成一个健康体检及相关健康服务的大巨头、大闭环。
重要的是，随着中国人口老龄化的加剧，健康意识的提高，其行业空间足够大，其护城河足够宽，其天花板足够高。如摒弃短期的
pan >估值思维，是好股票，值得长期投资。
二、 定量
1、 历史数据
扣非净利润、除权股价、BI、ROE、EPS、PE
由于该股是2015年8月从江苏三友借壳而来，其数值就从2014年始，过往PE因历史数据的因素恐有误差。
1）、2014年：净利润0.5亿；股价10元，BI14亿；ROE13；
EPS0.22；PE45。
2）、2015年：净利润2.16亿，同比332%；股价31元，同比210%；BI21亿；同比50%；ROE9；
EPS0.25；PE124。
3）、2016年：净利润3.11亿，同比44%；股价13元，同比-58%；BI43亿，同比105%；ROE10；
EPS0.14；PE93。
4）、2017年：净利润5.32亿，同比71%；股价22元，同比69%；BI63亿，同比47%；ROE9；
EPS0.24；PE92。
5）、2018年：净利润7.11亿，同比34%；股价15元，同比-32%；BI85亿，同比35%；ROE13；
EPS0.26；PE58。
6）、2019年：净利润1.66亿（扣非不扣减值-8.69亿），同比-328%；股价15元，同比-0.4%；BI85亿，同比0.6%；ROE-13；
EPS-0.23；PE亏损（扣非）。
2、定量总结
1）、扣非净利润：自2014年6个年头扣非净利润19.86亿，均为正增长，超过50%的增长率有15和17年。6年来净利润年均复合增长16%（公司从重组而来，14年0.5亿的净利润有恐失真），19年除商誉减值10.35亿外，三季度还有3.77亿的净利润，四季度就是零增长，仍存在2.11亿的非经营性损益支出，公司处于快速扩张的整合期，其财务的稳健性难以把握，估值较难。
2）、股价：除权，15年上市，4年来最高是15年31元，最低是16年13元，涨幅超过50%的是15、17年，跌幅超过-30%是16、18年。后复权，如以15年收盘价91元为基数，到19年的97元，股价变动不大。
3）、BI：5年都是正增长，且前四年均超过30%，19年增速放缓，系公司主动控价限流的结果。
4）、ROE：在9与13之间，19年为负数，系公司商誉减值及其它非营业损益支出所至。
5）、EPS：区间正常，19年情况同上。
6）、PE：剔除19年亏损因素，在45与124之间，18年近60倍，公司的估值一直过高。
7）、利润PK股价：公司正处于艰难的爬陡期，其利润的波动与股价的波动都很大，暂时不足为据。
3、综合估值
1）、股权模型——巴菲特估值
以十年的维度，取公司年均复合16%予以估值。19年扣非不扣减值净利润1.66亿，以2020年为起点，则十年后扣非净利润总额41亿，目前市值448亿（20200430），存在天大的高估。当然，由于19年和20年是公司加速收购、加速整合的磨合之年、转型之年，财务的稳定性极差，其取值存在一定的不允。
显然，以现在的时点和市值，如作股权投资，其买入理由不存在。
2）、成长模型——彼得·林奇估值
目前市值448亿（20200430），19年扣非不扣减值净利润仅有1.66亿，同比-328%，与公司过往业绩相差甚远。结合公司一季报，扣非-5.98亿，同比-121%，加上半年预报：-6.5--8.5亿，取中值-7.5亿，乐观估计下半年公司业绩放量增长，估计全年业绩持平，不再亏损就是较好的业绩回报。按照彼得·林奇估值模型无法估值，未来三至五年存在太多的不确定性。对于该公司的投资或者估值，只能静观后效，预估较稳定的数字估计有待2020年以后。
三、定人
1、控股股东：俞熔21.17%（俞熔先生直接持有上市 公司总股本的
1.02%，将通过其控制的天亿控股、天亿资产、美馨投资和维途投资合计持有上市公司总股本的
12.81%，俞熔先生的一致行动人北京世纪长河科技集团 有限公司、高伟及徐可将持有上市公司总股本的
7.34%，俞熔先生及其一致行动人将合计持有或控制上市公司总股本的 21.17%）；2、第二股东：阿里14.39%（阿里网络持有上市公 司总股本的
9.39%，杭州信投持有上市公司总股本的 5.00%，阿里网络及其一致 行动人将合计持有上市公司总股本的
14.39%）；3、投资股东：1、云南国际信托投资有限公司4.25%（17年四季度介入，不变）、2、社保107，2.46%（15年二季度介入，不变）、3、香港中央结算公司2.28%（19年一季度介入，有减仓）、4、上海国盛资本2.21%（19年一季度介入，不变）、5、社保104，2.20%（17年二季度介入，不变）。
俞熔与阿里联手，控股比例高达36%，属于强强联合，说明对大健康体检市场的一致看好，未来可期；其他投资股东总体稳定，说明对公司的信心很足。
四、定调
定性：美年健康的护城河足够宽，天花板足够高，是当然的好股票。
定量：公司处于快速扩张、快速整合的转型期、磨合期，其财务的稳定性太差，从三至五年的角度，很难准确预测、准确估值。
定人：看好俞熔与阿里的强强联合。
预期：鉴于财务的稳定性不强，其2020年的财务难以预估，其成长投资的理由已不充分。
五、定规
作为成长投资个股，于20200203介入，时市值500亿，静态PE59，除权股价13元。在基本面和增长速度不变的前提下，原预期在三至五年内，原则上不换股操作。
现鉴于公司业绩的急剧变化，作为成长投资的理由已不是十分充足，故特设置一个操作条件：再持有该股六个月，待三季报出来后，十月份左右，再依据业绩的真实状况决定是否清仓或继续持有。
六、定险
鉴于公司业绩的巨幅波动，如三季度业绩不发生大的变化，清仓。
二0二0年五月三日
