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2010-09-28 14:11阅读：
美盛资本的启示：深思远虑能否成就伟大投资？
2010-09-21
Morningstar晨星（中国）研究中心
梁锐汉
美盛资本管理公司可能是最能感受到金融危机寒冷的基金公司之一。在过去三年，美盛资本经历了其历史上最为恐慌的资产规模自由落体运动。由于自07年末到09年3月市场的极端情况以及投资者的大幅赎回，美盛资本管理的资产规模从07年5月巅峰的370亿美元下滑到近期的大约80亿美元。
该事件足以成为资产管理业的“教科书式案例”――无论是基金公司管理层还是基金经理团队，都可以从中读到有启发性意义的信息。
根据07年半年报，自2007年3
月到9月，美盛资本从旗下美盛价值信托基金（Legg Mason Value Trust）收取的管理费达0.66亿美元，美盛价值信托基金很长时间来一直是美盛资本规模最大的基金。然在截至到09年10月31日的最近6个月，美盛价值信托收取的管理费下滑到0.168亿美元，按照管理费依固定比例提取的惯例，该基金规模下降了大约75％。而美盛资本旗下的其他基金也经历了不同程度的规模缩水。
虽然公司的规模光环褪去，但知名基金经理比尔•米勒（Bill
Miller）和他的团队继续保持业内高集中度投资风格，这也是他们所依赖的竞争优势，旗下基金重仓股的资产比重经常超过5％，单一行业的比重往往是或者超级重配或者空仓。但米勒与其团队之间的研究交流还一如既往的清晰。在2010年4月30日的季报中米勒谈到，“我们正处于股票投资周期的甜蜜时光中”。09年市场的反弹也证明，美盛资本式的高集中度风格是有回报的，美盛资本旗下6只基金的5只成为当年同类表现最好的前四分一，并大幅战胜标普500指数。
美盛资本的自信并不等同于狂妄自大。虽然美盛资本的一个研究员近期曾评论公司可能“过度自信”――在米勒管理的价值基金在91年到05年连续15年战胜标普500指数的背景下。
事实上，美盛资本是一个独立思考的集合体。
美盛资本要求每一个投资行为，无论是新股票的挖掘还是新的风控思路，都是经过深思熟虑、全盘考量、详细诊断和充分辩论的。整个投资团队每天都花半个小时来讨论个股以及其他投资策略。该公司甚至成立了一个读书俱乐部，对不同的主题都有一个书单，从投资到大脑运行机制到组织行为。投资团队的两个高级成员，首席投资策略师Michael
Mauboussin和美盛资本成长信托基金经理Robert Hagstrom，都已经出版了自己的著作。除此之外，美盛资本还定期邀请外部专家来探求新的投资策略。例如在08年金融危机后，米勒研究了消费者在经历自然灾害后购买保险的行为来了解投资者在面对恐慌时可能做出的决策。米勒本人还是Sante
Fe协会的理事，Sante
Fe协会主要研究“复杂自适应系统”（complex adaptive systems）。
投资流程同样也是严密的。美盛资本把流程分为三个层次即研究报告层次，分析讨论层次和投资操作层次，其认为这会有助于超越基准。例如，研究员和助理研究员会就特定的主题提交研究报告，并为基金经理就不同的事件和新闻提供备忘。同时，研究员和证券分析员对覆盖的个股提供分析意见，最后是投资经理形成决策进行投资操作――米勒认为这样的机制是可以持续运行的。
该流程未能帮助美盛资本战胜金融危机，但对投研团队的职业成长却大有好处。由于只有6只基金，所以并不是每一个研究员都有机会成为基金经理，特别是大多数基金是单基金经理的背景下。为了留住人才，美盛资本开始酝酿发行更多的基金，包括一个由团队管理的基金有可能在2010年发行。
为了留住那些希望晋升到基金经理的才华横溢的分析师，发行新的基金还可以一石二鸟，美盛资本的CEO
Jennifer Murphy如此阐述“新基金还可以让美盛资本的资产更趋多样化、更强的产品线结构”。
Murphy表示她的目标之一便是推进产品多样化，例如债券基金、国际基金等。考虑到美盛资本目前的基金都集中在美国大盘股票上，新产品的计划便意味着公司可能要扩张分析师和基金经理队伍。这也可以平滑公司资产规模在不同市场环境中的变化。
Murphy作为CEO对美盛资本是个“新人”，但她为美盛集团效力已经超过20年。而米勒透露另一个当务之急是确定他的接班人。公司很多机构客户都急于知道米勒的继任者是谁，米勒自1981年起开始任职美盛的投资部门。今年春天，米勒提名Sam
Peters作为他的继任者来最终全面接管价值基金，米勒管理的另一只美盛机会信托基金（Legg Mason
Capital Management Opportunity Trust）还没宣布继任者，但后者的规模要比价值基金小很多，而且已有一个基金经理助理。Peters将于今年下半年开始和米勒一起管理价值基金。Peters现在管理美盛特殊投资基金（Legg Mason Capital
Management Special Investment），该基金专注于中盘股的机会但奉行和价值基金一样的基于价值的投资理念。Peters05年离开富达加入美盛资本，但需要注意他不是下一个米勒或者小米勒。他为美盛资本带来一些数量投资理念，例如他会研究个股、行业和其他因素之间的相关性，特别关系到组合构建和风控的时候。特殊投资基金和价值基金一个相似之处是，基金业绩在上涨和下跌的行情中都可能表现极端。最近几年美盛资本在监控投资风险上也更趋系统化，季度性的排查成为常规，可能是对07-09年熊市中的糟糕表现的反应措施。这些风险的回顾包括行业配置和基准的偏离程度，不同个股的相关性和历史估值走势。由于美盛资本高集中度的投资风格，这样的风控措施实施也相对具有挑战性。
美盛的调整是值得鼓励的，但这也是面对高波动性和低迷业绩所必须的。公司顺应环境变化进行调整无可厚非，但改变本身就有不确定性，糟糕的选时是问题之一，调整还可能给持有人带来困惑。
此外美盛资本的销售机构LMIS也花大量的时间来做投资者教育，解析美盛的投资理念。LMIS的销售和服务总监Drew Bowden表示美盛的投资理念并不合适于所有投资者，在“核心+卫星”投资组合理念流行的背景下，Bowden表示美盛资本的基金很荣幸作为卫星基金的组合角色，意味着美盛资本旗下基金的比重不宜过高。
