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区域液体化工品仓储龙头——保税科技（一）

2010-07-02 10:14阅读：

http://blog.sina.cn/dpool/blog/u/1614042654

　　公司简介
　　2000年公司配股募集资金在张家港保税区建设79万吨多用途码头、及总储容10.6万立方米的液体化工品储罐；2002年收购扬子港务公司在张家港保税区内的码头及8.3万立方米的化工品储罐，总罐容达到18.9万立方米；同时于公司2006年将造纸业务全部剥离。目前公司主要在张家港保税区经营液体化工品的保税仓储及PTA贸易业务。
　　本报告导读：
　　2010-2011年新建储罐投产将驱动公司产能翻番，今明两年业绩复合增速50%；可比公司恒基达鑫将于6月底前后登陆创业板，将有助于提升公司估值。预计10-11年EPS为0.50和0.66元，给予11年25倍PE，目标价16.5元，首次给予增持评级。
　　投资要点：
　　区域液体化工品仓储龙头。公司主要在张家港保税区经营液体化工品的保税仓储业务及PTA贸易业务，其中仓储业务贡献了99%的利润。截至09年底公司总罐容为22.8万立方米，全部为保税储罐，占张家港地区液体化工品总罐容的14%，占保税储罐总量的46%，是目前张家港地区最大的液体化工品仓储企业。
　　公司核心竞争优势是掌握前方码头岸线，为持续的产能扩张提供保障。由于整个张家港保税区的岸线已经基本开发完了，受码头资源的限制，目前除了上市公司和孚宝港务公司有在建产能外，暂时还没有其他竞争对手扩张产能。在新增产能有限的背景下，预期未来几年整个张家港地区液体化工品需求的增长将主要体现在保税科技。
　　未来两年产能将翻番，相当于再造一个保税科技。在建的8.9万和11.6万立方米液体化工品储罐2010年、2011年陆续投产，将使得公司总罐容翻番，驱动未来两年业绩复合增速达到50%左右。此外，现有老罐区后方还有59亩的储备土地可以建设10万立方米的罐区，为公司2012年以后的产能扩张预留了空间。
　　股权关系
理顺，有望成为大股东资产整合的重要平台。保税科技是张家港保税区管委会下属的唯一一家上市公司，也是保税区管委会历经数十年时间所打造出的融资平台。预期未来有望成为保税区管委会整合旗下资产的重要平台
　　可比公司恒基达鑫将于6月底前后登陆创业板，将有助于提升公司估值水平。保税科技是目前是A股市场唯一一家从事液体化工品仓储的企业，即将于6月底前后登陆创业板的恒基达鑫的业务模式与保税科技非常类似。预计恒基达鑫上市后PE高于30倍是大概率事件，将有助于提升保税科技的估值水平
　　首次给予公司增持评级，目标价16.5元。预计公司10-12年EPS分别为0.50、0.66和0.74元，未来三年业绩复合增速30%。目前A股仓储物流公司11年PE为23倍。考虑公司未来三年成长性较高，给予11年25倍PE，目标价16.50元。

　　一、公司概况：拥有核心竞争力的区域液体化工仓储龙头
　　1、发展历程
　　公司于1997年上市，前身是云南大理造纸股份有限公司，控股股东为云南大理造纸厂。1995年-2007年公司前三大股东云南大理造纸厂、云南红塔烟草集团及昆明水泥公司将其持有的上市公司全部股权陆续转让给张家港保税区金港资产经营有限公司和张家港保税区长江时代投资发展有限公司。截至2010年1季度末，金港资产持有上市公司30%股份，为第一大股东；张家港保税区管委会持有金港资产100%股权，是上市公司实际控制人。
　　2000年公司配股募集资金在张家港保税区建设79万吨多用途码头、及总储容10.6万立方米的液体化工品储罐；2002年收购扬子港务公司在张家港保税区内的码头及8.3万立方米的化工品储罐，总罐容达到18.9万立方米；同时公司于2006年将造纸业务全部剥离。目前公司主要在张家港保税区经营液体化工品的保税仓储业务及PTA贸易业务，其中仓储业务贡献了99%的利润；PTA贸易业务公司09年才开始涉足，由于毛利率不到3%，目前对业绩贡献不大。 图 1：公司股权结构
区域液体化工品仓储龙头——保税科技（一）
资料来源：公司年报
图 2：剥离造纸资产、转型码头仓储业之后，06年以来利润快速增长 区域液体化工品仓储龙头——保税科技（一）
资料来源：公司年报
　　2、区域液体化工品仓储龙头
　　公司液体化工品仓储业务由控股子公司张家港保税区长江国际港务公司经营。长江国际港务公司主要从事乙二醇、二甘醇等散装液体石化产品的码头装卸及保税仓储业务，是目前长江中下游地区从事散装液体化工品保税仓储业务规模最大的企业。09年乙二醇全国进口量的15%左右通过长江国际进入国内市场，二甘醇全国进口量的60%也是通过长江国际进入国内市场。
　　长江国际港务公司在张家港保税港区内的长江沿岸拥有20,000 吨级（1#泊位）、50,000吨级（2#泊位）、及5000 吨级(3#泊位)散装液体石化产品专用码头各1座，500 吨级内河十字港疏运码头2 座，码头最大靠泊船舶载重6.5 万吨，是张家港乃至长江中下游为数不多的大型深水码头，年吞吐能力可达300 万吨。与长江国际码头配套的后方仓储罐区总容量约70 万立方米，其中公司经营的储罐为22.8万立方米（其中自有18.9万立方米、10年4月初投产8.9万立方米，其余3.9万立方米向中油泰富租赁）。
　　长江国际主要客户是化工品贸易商、waishangbaoshuikehu及保税区后方的化工企业。目前，码头装卸收入和保税仓储收入在长江国际总收入中所占的比重分别在20%和80%左右，整体毛利率高达79%。 表 1：长江国际港务公司是公司利润的主要来源
区域液体化工品仓储龙头——保税科技（一）
　　资料来源：公司2009年年报
　　3、竞争优势：掌握码头资源，为产能扩张提供保障
　　自有码头是“液体化工码头---仓储---化工企业”这条化工物流产业链中的稀缺资源。没有自有码头的化工仓储企业卸货时间受码头拥有者的统一调度，而拥有码头岸线的企业则可以避免出现受制于人的情况。
　　我国内陆河道的码头岸线资源目前已经非常紧张，危险品码头的新建审批更是非常严格，而直接面对长三角广阔消费市场的长江下游石化码头更是稀缺。公司核心竞争优势在于掌握前方码头岸线资源，为持续的产能扩张提供保障。
　　目前张家港保税区液体化工品储罐的总量为159万立方米，而其中70万立方米的储罐需要通过公司所拥有的5个石化码头进行装卸。由于整个张家港保税区的岸线已经基本开发完了，现有码头的利用率都很高，部分船舶往往由于码头吞吐能力不足而滞港，因此不掌握码头资源的后方仓储企业难以进一步扩张产能。
　　公司现有码头的吞吐能力为300万吨/年，09年完成货物吞吐量283万吨。通过加宽管道、提高船舶周转率等措施，公司码头吞吐能力将有显著提升，能够为未来几年罐区产能扩张提供保障：1）拓宽码头与罐区间的输送管道，提升管道流量；2）缩短船舶到岸后的货品送检时间，提高船舶周转率。
图 2：张家港保税区平面图
区域液体化工品仓储龙头——保税科技（一）
　　资料来源：wind资讯
　　二、10-11年公司仓储能力将翻番，业绩复合增速
　　为满足受下游旺盛的液体化工品需求，2010-2011年公司将分别建成8.9万立方米和11.6万立方米的化工品储罐区。2011年总罐容将达到43.3万立方米，仓储能力将在09年基础上翻一番。公司09年业绩为0.30元，受新增产能投放驱动，预计未来两年公司利润将翻番，业绩复合增速将达到50%左右。
　　长期看，一方面目前预留的59亩土地将为2012年以后的产能扩张提供保障；另一方面，作为张家港保税区管委会历经数十年所打造的唯一一家上市公司，保税科技未来很可能成为保税区管委会资产整合的重要平台。
　　1、液体化工品进口需求保持快速增长
　　液体化工仓储及整个化工物流产业与石油化工贸易量紧密相连，液体化工产品的进口量直接影响着国内仓储业的业务。我国石油化工行业正处在快速阶段。2006年我国进口有机化工品1713万吨，2009年进口量则达到3023万吨，年均增长20%。其中，保税科技主要仓储品种乙二醇2006年全国进口量为406万吨，2009年达到583万吨，年均增长13%；二甘醇2006年全国进口34万吨，2009年进口量达到54万吨，年均增长17%。
　　张家港地区是全国液体化工产品的主要集散地，液体化工品散化进口量位居全国第一。扬子江国际化学工业园是张家港保税区的工业配套区，园区内的化工品交易市场成交量占全国散化市场交易额的60%。受旺盛的市场需求驱动，预期未来几年张家港地区液体化工品的进口量增速有望保持在10%左右。
　　2、周边竞争环境：供给紧张，新建储罐有限
　　为满足周边化工生产企业及贸易商对进口液体化工产品的需求，目前张家港地区已经形成158.7万立方米的液体化工品储罐（其中保税储罐大约为50万立方米），由13家仓储企业经营。公司运营的31.7万立方米的储罐占区域内液体化工品总罐容的20%，占保税储罐总量的64%，是目前张家港地区最大的液体化工品仓储企业。
　　这13家液体化工品仓储企业中，目前仅有6家公司在罐区前方拥有码头：其中上市公司有5个码头、孚宝港务有9个码头。由于张家港现有的岸线已经基本开发完了，其他7家储罐运营商由于不掌握码头未来很难进一步扩张产能。
　　受下游旺盛的市场需求驱动，目前张家港地区的液体化工品储罐运营商基本处于满负荷运作状态，储罐供应相对紧张。而受码头资源的限制，目前除了上市公司（在建8.9万立方米储罐10年4月初投产，在建11.6万立方米储罐计划11年上半年投产）和孚宝港务公司（在建10万立方米的罐区）有在建产能外，暂时还没有其他竞争对手扩张产能。在新增产能有限的背景下，预期未来几年整个张家港地区液体化工品需求的增长将主要体现在保税科技。
区域液体化工品仓储龙头——保税科技（一）

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