谈谈实物期权法与净现值法
2016-05-14 14:10阅读：
净现值法也是项目评估的常用方法，其优点是使评估定量化且方便可行，然而，与实物期权法相比，净现值法显示出了它的不足。用实物期权法估算的项目的实际价值是扩展的净现值，或者说是有灵活性的实物期权的净现值，而用净现值法估算的项目的实际价值是静态价值，是没有灵活性的净现值【这种价值一般低于实物期权法估算出来的价值。之所以会造成这种差距，这与净现值法的缺点有关。】
所谓净现值法[Net Present
Value（简称NPV）]，是指运用投资项目的净现值来进行投资评估的基本方法，净现值等于投资项目未来净现金流量按资本成本折算成现值，减去初始投资后的余额。
净现值法所依据的原理是：假设预计的现金流入在年末肯定可以实现，并把原始投资看成是按预定贴现率借
入的。当净现值为正数时偿还本息后该项目仍有剩余的收益，当净现值为零时偿还本息后一无所获，当净现值为负数时该项目收益不足以偿还本息。
净现值法的缺点是考虑的因素简单，缺乏对未来不确定性的反映，容易造成对投资项目真实价值的低估。其应用的主要问题是难以确定贴现率，因为影响贴现率的因素很多，比如项目自带的风险性、投资者所要求的风险回报率、未来现金流的不确定性等。而且，净现值法只适用于工程技术简单、各项技术经济指标已经形成定额、有过成功经验的类似项目，而对于BOT这种时间跨度长、投资额大、不确定性强的项目来说，净现值法不是最理想的。
相比之下，由于实物期权法考虑了不确定性，对资产的机会价值做出预测，同时，由于管理者可以创造特定的战略期权，他们的决策可以增加项目的实物期权价值，因此，把实物期权法运用到BOT项目投资决策中，能使政府、投资者和经营者获得理想的利益，最大限度地降低各种风险。
自由现金流贴现模型
1938年，美国著名投资理论家约翰·b·威廉斯在《投资价值理论》一书中，提出了贴现现金流（dcf）估值模型。该模型在后来的几十年里一直被人们奉为股票估值的经典模型。约翰·b·威廉斯认为，投资者投资股票的目的是为了获得对未来股利的索取权，对于投资者来说未来现金流就是自己未来获得的股利，企业的内在价值应该是投资者所能获得的所有股利的现值。由此，约翰·b·威廉斯推出了以股利贴现来确认股票内在价值的最一般的表达式。
1961年，莫迪格利尼和米勒提出了股利与公司股价无关的mm理论。该理论认为，在严格的假设条件下，股利政策不会对企业的价值或股票价格产生任何影响，一个公司的股价完全是由其投资决策所决定的获利能力所决定的。
莫迪格利尼和米勒的理论框架是现代价值评估的思想源泉，它促进了现代价值评估理论的蓬勃发展。在这之后，人们开始寻找比股利更能客观衡量企业预期收益的经济指标，最终确定了一个比较基本的变量——自由现金流，并由此提出了自由现金流贴现模型（dcfm）。
模型运用的原理及计算方法比较简单，真正的难点和容易忽略的地方是未来现金流量的估计和贴现率的选择。
现金流贴现法估值的应用
一般而言，资产估值常用的方法有三种，即贴现现金流估值法、相对估值法和期权估值法，其中前两种方法较为常用。对于相对估价法，它根据某一变量，如收益、现金流、账面价值或者销售额等，考察同类上市公司的价值，进而对特定上市公司估值。贴现现金流方法认为上市公司资产的价值等与未来所产生的所有现金流的现值总和，其计算公式中，V为资产价值，n为资产寿命，r为预期现金流风险的贴现率。
由于该估值方法基于预期未来现金流和贴现率，在未来现金流为正、可以比较可靠的估计未来现金流发生时间，并且可以确定恰当的贴现率的情况下，该方法比较适合，但是实际情况往往没有那么完美，很多情况下这些假设都是不确定的。在下列情况下，使用该方法得出的估值结果是不合适或者需要调整的，投资者在参考研究员估值定价时应当注意。
1、陷入财务困境的上市公司。由于此类上市公司当前收益和现金流常常为负，且一般投资者也无法知道什么时候可以出现变化，并且此类公司往往面临较大的破产风险，所以对其现金流的估算就比较困难，
对此类公司使用现金流贴现法得到的估值可靠性较差。
2、收益呈现强周期性的公司。因为此类公司的收益和现金流会呈现出明显的周期性，周期低谷时可能具有负的收益和现金流，如果使用现金流贴现法进行估值的话，往往要对未来现金流进行平滑处理；或者在使用过程中引入更多的主观判断，预测经济衰退和复苏的时间，这种情形容易出现主观偏见。
3、正在进行重组的公司。处于重组中的公司，往往是要出售或者购买一些资产，并很可能因此改变资本结构或红利政策、管理层激励措施等等，这种变化将使公司的现金流预测比较困难，而且会影响公司的风险特性，从而需要重新考虑贴现率。这种情形下使用现金流贴现法也是需要谨慎的，往往带有更大的主观成分。
4、拥有未被利用资产的公司。由于现金流贴现法主要考虑公司当前产生现金流的资产价值，如果公司有尚未被利用的资产，这些资产的价值就不会体现在贴现预期未来现金流所获得的价值中；同样，有时候有些上市公司拥有尚未利用的专利或产品选择权时，也是需要注意的，因为它们并没有产生任何现金流，此种情形使用现金流贴现可能低估公司价值。此类问题可以适当调整来进一步进行估值，如在公开市场上或者运用期权定价模型对这些资产估值，然后将其加入到现金流贴现模型进行估值。
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