东富龙：冻干业务稳定增长，新兴业务提供弹性<br><br>2015-03-23俞兴倍霖山观察
2015-03-23 11:09阅读：335
公司概况
东富龙成立于1993年，主营业务为医用冻干机及冻干系统。公司自创立以来一直专注于冻干行业，为制药企业提供专业化、个性化、定制化的冻干系统解决方案。现已成为我国冻干行业龙头企业，开始迈向多元化的扩张之路。2013年公司收入约10.2亿元，利润约2.66亿元。
控股股东为郑效东先生，持有上市公司64.13%的股份，长期担任董事长兼总经理，负责公司战略制定和经营管理，股权激励确保管理团队高效稳定。
行业概况
冻干行业隶属于制药装备，制药装备行业的整体发展受医药制造业固定资产投资规模影响显著。
由上图可知，医药制造业固定资产投资额从总体上看处于增长态势，从2003年约500亿增长到2014年超过5000亿元，复合增长率超过20%，其中也有一些波动较大的年份，GMP认证及医药行业周期性波动则是影响较大的两个因素。
20世纪80年代我国开始引入GMP认证，1988年卫生部颁布了我国第一部《药品生产质量管理规范》，1992年第一次修订、1998年再次对92版进行修订，于1999年颁布，8月1日正式施行。规定从2004年7月1日起所有药品生产均需符合GMP标准，未通过认证的企业不得生产，进而导致我国医药制造业固定资产投资在2000-2004年快速增长，随后在2005-2007年由于
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GMP认证结束叠加医药行业不景气，行业固定资产投资增速有所下滑。
随后2010版GMP要求血液制品、疫苗、注射剂等无菌药品生产线需在2013年底前达到新版GMP要求，其他类别的药品应在2015年底前达到，叠加新医改带来的发展契机，医药制造业固定资产投资在08-13年持续高增长，进而带来了制药装备行业的繁荣。
进入2014年，随着无菌药品生产线逐步通过新版GMP认证，医保降价等措施使药企承压，医药制造业固定资产投资增速出现明显下滑。未来两年这些因素仍然存在，固定资产投资增速将保持低位，然而制药装备有5-8年的更新周期，GMP标准也是一个不断提高的过程，同时随着我国药企逐步参与到全球化的竞争及国家对环保要求的提高，预计制药装备行业增速将会在下台阶后保持平稳增长。
冻结真空干燥简称冻干，是指将含水的物质，先冻结成固态，而后在一定的真空度情况下，使其中的水分或其他溶媒直接从固体中升华出来，而物质本身留在冻结时的冰架中，干燥后的物质与干燥前体积相同但疏松多孔，并具有良好的复水性。
由于冻干剂型在稳定性、溶解度、蛋白质活性等方面相比其他剂型有明显优势，未来发展势头向好，目前我国生物药、化学制剂、原料药中的冻干剂型占比约为30%、20%、5%，相比发达国家40-50%，30-40%，20%的比例仍有提升空间，并且伴随着生物药行业的快速发展，冻干剂型也将得到越来越广的运用。
受制于成本原因，目前冻干技术主要运用于无菌注射剂领域，今后随着其优势逐渐被广泛接受，冻干技术在口服制剂、食品等领域的拓展也将贡献部分增量。因此在制药装备行业平稳增长的背景下，冻干技术由于占比提升和新领域的拓展将能获得更快的发展。
公司分析
公司以“专业技术服务于制药工业”为使命，坚持系统化、国际化的发展战略，为客户提供无菌制剂核心区域系统集成设备的整体解决方案。同时，积极介入医疗器械领域，未来将形成以制药机械为主，医疗器械为辅的新格局。计划到2020年实现50亿元收入目标。
公司自1993年成立之初便专注于冻干行业，致力于冻干单机的发展，于2003年成长为我国冻干机产销量排名第一的厂商，订货额超过亿元，累积销量超过500台。之后随着
GMP
标准的提高，根据制药行业的发展趋势，不断提高现有产品的技术水平和性能，并研发出液氮制冷冻干机、自动进出料系统、无菌隔离装置，以满足国内中高端客户和国际客户对更高技术标准和自动化生产功能的新要求，完成了从单机到系统的升级，未来公司将力争成为冻干工程方案的系统解决商。
从销售结构来看，公司作为冻干行业龙头企业，充分抓住市场机遇，在新版GMP认证期间，凭借超过国内同行的产品质量，取得了冻干单机60%以上的市场份额，建立了绝对领导地位。截止2014年7月，经审查的1137条生产线中：冻干生产线443条，其中公司客户
355条，占比80.14%。
在冻干单机市场份额较高的情况下，公司开启产业链的纵向延伸，开发出无菌隔离系统和自动进出料系统，结合冻干机构成了冻干系统的三大装置，在产品和渠道占有优势的情况下，冻干系统业务从2010年开始快速增长，13年收入超过5亿元，占比达到51%。
冻干系统是冻干生产线的核心部分，依托于优秀的产品质量和稳固的渠道优势，东富龙具备了整合产业链的能力，现已通过成立子公司及外延并购等方式进入到配液、空气净化系统等冻干工程领域，为下游客户提供一站式服务，进一步打开了公司的成长空间。目前我国冻干单机的市场约在20-30亿，冻干系统约50亿，冻干工程市场容量超过100亿，单个订单金额将大大增加，预计东富龙15年将能获得单个订单金额超过1亿元的冻干工程项目，开启从冻干系统到冻干工程的再次升级。
在人力成本上升，制造业智能化的大背景下，下游制药企业对智能生产线具有现实需求，由于东富龙冻干产品线处于核心位置，有依托客户进一步延伸产业链的优势，预计今年将加大对东富龙信息子公司的投入，首先帮助客户实现信息在线采集，大数据分析，远程监控和报警等功能，进而在制药行业智慧工厂系统集成方面取得长足发展。
公司坚持系统化和国际化两大发展战略，在产品线纵向延伸，系统化战略取得显著成效的同时，公司国际化战略经过多年培育后也开始进入收获期。2014年公司所处的制药装备行业受新版GMP认证到期影响，国内市场需求逐步放缓，伴随国际新兴市场经济回暖，公司加大冻干系统产品的全球推广，成效显著，国际市场销售业绩明显回升，14年预计能够实现国际业务4000万美元的收入目标，占比上升至20%。公司相比伊马、基伊埃等国际巨头有更好的性价比和售后服务，预计随着销售网络逐渐成熟，公司的国际化战略有望率先在印度等发展中国家取得突破，之后将会考虑国际业务的本土化，在国外建立工厂和直销网络，谋求长远发展。
在冻干领域建立领导地位后，公司积极进行外延式扩张，去年收购的上海瑞派有制药装备和食品机械两大业务，整合后将重点发展原料药和中药自动化系统。利用东富龙在制药装备领域的经验和优势，提升原料药设备和中药自动化领域的开发设计能力，提高单机性能和系统化能力，为无菌原料药、中药原料药的生产提供高品质的设备和服务。鉴于收购后的协同效应显著，预计公司在原料药和中药领域的拓展较为顺利。
上海瑞派在非制药设备领域将继续保持在乳品、果蔬、食品等领域的优势，借鉴在制药装备领域的理念和经验，为客户提供定制化的设计、制造和服务。不过由于我国食品、饮料加工机械行业的市场竞争十分激烈，乳品机械设备需求饱和，目前盈利状况不理想，需通过降本增效，增加产品竞争力等方式来提升盈利能力。
此外公司积极介入医疗器械领域，制定了制药机械为主，医疗器械为辅的发展方向。
去年初收购的典范医疗，主导产品粘克可吸收医用膜是以乳酸为原料，经现代聚合技术制成聚乳酸，再依靠成膜技术制成的高分子医用功能材料。粘克医用膜隔离在创面与周围组织之间，起到“临时屏障”作用，以预防手术后粘连的发生，并起到一定的组织支撑和桥接作用。在术后预定的时间内，聚乳酸膜降解为二氧化碳和水，随呼吸和排泄系统排出体外。
外科手术后粘连是愈合过程中必然发生的病理生理现象，随着技术的进步，特别是近年医用生物材料的出现，为专业防粘连产品的临床应用创造了现实条件，近几年来手术中使用
防粘连材料的比例越来越高。
相比于以透明质酸为材料的第一代防粘连产品、以几丁糖为材料的第二代防粘连产品，聚乳酸防粘连膜是目前最为先进的第三代防粘连材料，它具有更安全、更有效两大优势，但价格较高，市场份额还较小。由于其良好的生物利用度，临床使用效果理想，日益受到医生和患者的欢迎，预计未来几年将保持较高的增长率，粘克具有较好的发展机遇。此外典范还将开发以聚乳酸为原料的系列产品、防粘连用途的新品种和其他高附加值的高值耗材。
在医疗器械领域经过一年左右的试探后，公司在今年可能会通过内生外延等方式加大投入。不过需要注意的是，医疗器械与制药装备在产品类别，客户类型，销售渠道、监管政策等方面均不相同，医疗器械市场空间很大，但竞争也更为激烈，因此公司医疗器械领域的拓展不确定性较大。
总体评价
东富龙经过多年发展逐步成长为我国冻干行业龙头企业，控股股东郑效东先生负责制定公司的战略方向和经营策略，股权激励保障了管理团队的高效稳定。
医药制造业固定资产投资过去十年保持高速增长，带来了制药装备行业的繁荣。随着新版GMP认证到期，国内市场需求逐步放缓，然而制药装备的更新周期，GMP标准不断提高，我国药企逐步参与到全球化竞争及国家对环保要求的提高，预计制药装备行业在增速下台阶后保持平稳增长，冻干剂型在药品中的占比提升和在新领域的拓展都将使其获得更快的发展。
公司坚持系统化和国际化两大发展战略，在冻干单机领域占有绝对竞争优势，近几年产品线纵向延伸至冻干系统支撑了公司快速发展，近期在冻干工程领域也有望取得突破，智慧工厂系统集成业务也已提上发展计划。经过多年积累，公司的国际业务在2014年取得突破，成为业绩增长的又一动力。公司在冻干领域纵向拓展以内生研发为主，同时也适时开启了外延式的横向拓展，瑞派子公司在原料药和中药领域的制药装备业务与公司现有业务协同效应显著，收购典范标志着公司正式进入医疗器械领域，这一市场空间较大，但竞争也十分激烈，后期发展有一定的不确定性。
总体来看，公司在成长过程中专注于冻干行业，系统化和国际化战略支撑了过去的快速发展，在冻干行业建立了绝对竞争优势，而目前GMP认证到期使得行业增速放缓，适时进入其他业务也十分合理。财务方面，公司客户质量较好，预收账款维持高位，财务政策稳健，充沛的流动资金使得公司在外延并购方面拥有较强的资金优势。未来在冻干工程、国际化业务取得突破的情况下，公司有望保持20%左右的业绩增速，向上弹性取决于智慧工厂及医疗器械、精准治疗等领域的发展。
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