为什么A股上市公司应加大分红力度?
2015-10-19 09:23阅读：290
本文发表于《证券市场周刊》
8月底，证监会、财政部等四部委联合发文，明确表示：“鼓励上市公司结合本公司所处行业特点、发展阶段和盈利水平，增加现金分红在利润分配中的占比，具备分红条件的，鼓励实施中期分红。”显示有关部门有意推动我国上市公司加大现金分红力度，并鼓励上市公司实施中期现金分红。
那么，为什么A股上市公司应加大现金分红力度呢？
A股上市公司分红水平远低于成熟资本市场
长期以来，A股上市公司在现金分红回报投资者方面表现消极，不分红、少分红上市公司占市场大多数：
统计数据显示，2005年底前上市的A股上市公司共1307家，2005年度-2014年度连续十年不分配现金红利的上市公司达177家，占比13.5%；
截止2014年底，沪深两市上市公司共2587家，2014年度不分红公司与股利支付率低于30%的公司二者合计1560家，占比60.3%，其中，不分红的上市公司720家、占比
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27.8%
，超过四分之一上市公司2014年度没有现金分红。
美国经济学家拉佐尼克（William
Lazonick）针对标准普尔500成份股的现金分红和股票回购情况进行了一项研究，2004-2013年间始终位列标普500成份股的上市公司有454家，统计结果显示，这454家成份股在过去十年里用于股票回购的资金占这些公司净利润的51%、现金分红占净利润的35%，二者合计占86%。
2014年，美国上市公司的现金分红达3500亿美元、股票回购金额为5530亿美元，二者合计为9030亿美元，相当于当年美国上市公司净利润的95%。
与美国等成熟资本市场比较，我国上市公司不仅现金分红低，而且用于股票回购的金额也很少，2014年A股上市公司仅有62家上市公司实施股票回购，回购金额合计仅为94.1亿元，仅相当于2014年A股上市公司净利润总额24516亿元的0.38%。
低盈利能力企业加大分红力度，会提高投资者的收益率
获得现金分红，是股东的一项基本权利。长期以来，中小投资者的这一权利被漠视。以至于一部分投资者认为，分红会影响企业发展，不分红有利于企业高成长。
2013年4月，笔者曾撰文《盈利能力、成长性与内在价值》认为，成长性对于股票内在价值的影响可能是正面的，也可能是负面的；低盈利能力的成长是有害的，只有高盈利能力的成长才有价值。
想象一下，一个净资产
100万元、净资产收益率3%的企业，可以实现净利润3万元，如果股东对其注入资金100万元，净资产翻番，净资产收益率保持不变，则净利润也能翻番，由3万元增至6万元。但这种低盈利能力下的高增长显然不是股东所期待的。
在企业是否应该加大分红力度问题上，应考虑上市公司的具体情况，盈利能力低下的企业，成长并不能为股东创造价值；如果企业没有高于市场平均盈利能力的可投资项目，就应该将利润以现金分红或回购股票的方式回馈股东，而不是将利润以留存收益的形式用于再投资，盲目追求成长而投资于低效甚至亏损的项目，实际上是挥霍股东财富。
以沪市上市公司北京城乡为例，
2008年以来，该公司历年净利润的大部分作为留存收益，用于再投资，净资产由2008年末19.43亿元增加至2014年末的22.58亿元,营业收入由2008年的16.54亿元增长至2014年的16.54亿元增加至2014年的22.19亿元，净利润由2008年的0.89亿元增加至2014年的1.02亿元。
从盈利能力指标来看，
2008-2014年间，北京城乡历年净资产收益率在3.7%-4.7%之间，2008年之前，北京城乡的历年的净资产收益率也长期低于5%。在此期间，大量公司债券、企业债券发行的票面利率在7%以上，一些银行理财产品的收益率也高于5%。北京城乡的净资产收益率不仅显著低于一些公司债券的发行利率和二级市场债券到期收益率，甚至低于一些银行理财产品的收益率。这样的收益率水平显然低于投资者期望的收益率，因此，如果从股东利益最大化这一目标来看，北京城乡将大部分利润以现金分红方式分配给其股东，由股东自行投资，显然更符合其股东的利益。
表一、北京城乡历年部分财务指标一览
单位：亿元
报告参数
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2008-12-31
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2009-12-31
|
2010-12-31
|
2011-12-31
|
2012-12-31
|
2013-12-31
|
2014-12-31
|
货币资金
|
8.52
|
12.93
|
9.08
|
6.25
|
7.51
|
6.19
|
9.95
|
长期借款
|
0.00
|
0.00
|
0.00
|
0.00
|
2.83
|
5.39
|
10.07
|
净资产
|
19.43
|
20.10
|
20.49
|
20.90
|
21.41
|
22.03
|
22.58
|
营业收入
|
16.54
|
16.37
|
17.90
|
20.52
|
22.50
|
24.60
|
22.19
|
净利润
|
0.89
|
0.87
|
0.74
|
0.81
|
0.89
|
0.93
|
1.02
|
ROE
|
4.70%
|
4.46%
|
3.70%
|
3.96%
|
4.27%
|
4.34%
|
4.64%
|
年度分红额
|
0.32
|
0.35
|
0.38
|
0.38
|
0.41
|
0.48
|
0.48
|
分红比例
|
35.7%
|
40.2%
|
51.2%
|
46.8%
|
46.2%
|
51.1%
|
46.5%
|
那么，北京城乡是否有能力加大现金分红力度呢？财报显示，
2009年末北京城乡账面货币资金余额高达12.93亿元,且账面上没有一分钱银行贷款,显然,该公司当时是有能力大幅提高分红水平的。然而，随着近年来该公司在房地产项目上的大规模投资，2014年其货币资金余额下降至9.95亿元，银行借款则从无到有、上升至10.07亿元。
盈利能力较低的上市公司，除非其未来盈利能力有望大幅提升，否则，都应该将其大部分利润以现金分红的形式回报给投资者，而不是将其投资于一些收益率低、甚至亏损的项目。
类似北京城乡这样盈利能力较低的上市公司在
A股市场有很多，相比较而言，由于北京城乡主营业务属于百货业、经营活动现金流较好，历年现金分红占净利润的比例基本上在40%以上，这一分红水平已高于A股市场平均水平了。一些盈利能力较低的上市公司上市以来长期低分红、甚至不分红，严重损害了广大投资者利益。
高盈利能力的企业可以不分红吗？
高盈利能力的企业能够通过持续经营活动为其股东创造价值，这是否意味着盈利能力强的企业应该少分红、不分红呢？
笔者认为，盈利能力强的企业是否可以不分红，关键看企业是否有足够多的投资项目，可以高效地将其经营活动产生的资金用于再投资。只有当企业具有盈利能力强的可投资项目、而现金分红会影响企业发展所需要资金时，不分红、少分红才有意义。
盈利能力强的企业，通过经营活动会产生大量的现金，如果企业没有大量可投资项目合理利用这些现金，也不通过现金分红或股票回购将这些资金返还给股东，那么企业账面上就会形成大量的闲置资金。随着企业账面闲置资金的累积，企业的盈利能力将呈下降趋势。
在
A股市场上，贵州茅台、五粮液就属于这类企业的典型。以贵州茅台为例，作为白酒行业的龙头企业，强大的盈利能力、强劲的现金流使贵州茅台账面积累了巨额货币资金，2014年末贵州茅台账面货币资金余额高达277.11亿元，相当于账面净资产的65%。
表二、贵州茅台历年部分财务数据一览
单位：亿元
报告参数
|
2008-12-31
|
2009-12-31
|
2010-12-31
|
2011-12-31
|
2012-12-31
|
2013-12-31
|
2014-12-31
|
净利润
|
37.99
|
43.12
|
50.51
|
87.63
|
133.08
|
151.37
|
153.50
|
净资产
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112.45
|
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