流动性新阶段的泡沫陷井
2021-02-28 15:56阅读：
虽然这个周末大家关心的是美国1.9万亿刺激和债券收益率攀升，但是笔夫还是要从上个月的流动性数据说起。
据1月份金融统计数据报告，1月末，中国广义货币(M2)余额221.3万亿元，同比增长9.4%，这个数据环比出现下降，但是狭义货币(M1)余额62.56万亿元，同比跳增增14.7%。此外1月人民币贷款和社融数据均大大超出预期。
这里面最具意义的变化当属M1，而且是M1增速如期上行穿越M2，但这个显然是将再次创造历史的敏感变化居然并未引起分析家们的足够注意。其实，这个数据的意义堪比于2006年11月、2009年9月、2015年10月，这四个时间节点的共同之处在于，M1增速上行穿越了M2增速，从历史经验来看，这种穿越具有非常重要的周期意义。对未来一段时间大类资产和金融市场将产生重要影响。2月18日的视频会议，笔夫就以上内容谈了自己的观点，大致意思如下：
首先是我们要看看是什么原因导致了M1M2剪刀差由负转正，然后再看看，转正之后的宏观和市场意义是什么。
2020年企业收益不错，年底大量回款导致现金收入增多，由于银行继续对企业贷款展期，企业现金还款压力较小。同时，一段时间以来，流动性拐点的论调喧嚣尘上，不排除一些证券保证金流出，加上节前出现了一个年内房市的高潮，不排除流出的保证金进入了楼市。还有一个重要的原因，2020年政府债务发行高峰，但是债券款项需要经历政府划拔到政府存款再到企业存款的过程，所以M1到年底几个月过出现了显性上扬。
知道了M1快速增长的原因，对于今后一段时间流动性把握会更加准确一些。在以上因素中，有几个属于短期因素，比如楼市年底的突然升温，已经引起了高层的震动，楼市不符合政策目标，所以不会持续，所以，由证券保证金转化为M1的路径难以持续。由于节日期间外围市场向好，一些流出的保证金在节后可能会迅速流回股市，导致M2回升，但M1\M2正剪刀差会继续维持。
所以从政策的引导来看，M1快速上升的趋势不会持续，但是正剪刀差则仍然可能存在，从历史情形来看，正差往往是收益和风险特征都十分突出的时间，现在非常非常象2006年11月、2009年9月，市场流动性充沛，而资产端可选标的越来越窄，使得流动性的冲击力变得越来越强烈，将在市场中产生十分强烈的视觉冲击。尤其是政府债券集中流向项目企业的时间节点到来，对于基建的持续热度产生影响，节后基建类大宗商品有望摆脱季节性颓势而再续辉煌。而股市资金会再次向流动性强的大蓝筹集中。而债市似乎仍然没有什么好的机会。
M1近八成是企业的活期存款，所以能够非常直观地体现市场的活力，M1增速的攀升意味着企业经营活力增强，终端消费市场健康向上。而M2更多的反应出货币的派生能力。
我们总结回顾历史上特别是2001年口径调整以后M1\M2正差之后的金融市场情形，可以发现金融市场发生的一些特征性的变化：A、流动性十分充沛，但货币派生能力显著下降。B、企业利润向上，但将很快见顶。
本世纪以来有几次M1上行穿越M2的过程，这一过程往往成为资产泡沫化的一个分水岭。一次是2006年9月份开始，第二次是2009年11月，第三次是2015年10月。从这三次M1的增速超越M2的情形来看，对于资本市场的影响非常显著。M1增速加大，表明企业的现金越来越多，也表明其对于长期投资变得越来越谨慎，企业更愿意投资于活化资产。2006年以后，大宗商品和股市都进入了加速上扬的时期，2009年11月以后，大宗商品和楼市异常火爆，而股市由于大小非减持而走弱。2015年底开始，由于政府财政刺激和供给侧改革，煤焦钢价格出现大涨，股市也出现一轮牛市。
通过这一图我们可以清晰地看到，M1的走势更能直观地反应出经济和资产价格周期性变化的规律，更能准确地预测未来的价格走势。
1月份M1\M2增速所发生的对比性变化，已经非常充分地发应到了金融市场上，股市出现了巨大分化，由于担心通货膨胀的困扰，投资者开始抛弃原有的白酒等消费股，一些产业热度很高的朝阳制造业如新能源也遭抛售，因为市场担心企业的毛利率难以为继。资金大量涌入资源和金融股，有色金属价格和农产品价格均出现大幅上涨。这是金融市场出现急剧分化的重要信号。未来一段时间，泡沫化趋势会得到更多的体现，越接近资源的公司持续消化估值的能力越强，而一些传统制造业公司由于受到原材材料涨价的影响其利润会很快见顶，即使是一些市场销售良好的行业公司可能也是这种情况，因为企业的毛利率在快速下滑。毛利率下滑会导致净资产收益率快速下滑，从而被投资者抛弃。但是一些金融公司可能因为泡沫化而收益增加。
市场情绪因为美国公债收益率攀升而受到影响。债务高压将是未来两年全球都要面对的重要课题，但是对于美国刚刚上任的总统来说，这绝对不会让其成为一个持续影响市场的问题，作为一个20年以来权力最大的总统，拜登可以做他愿意做的一切积极的事情，比如在这个周末所做的，让他的1.9万亿经济刺激计划在参政两院放行。他还会做更多的事情！
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