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[转载]价值投资的另类模式——再读施洛斯资料集

2019-06-16 16:32阅读：

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原文地址：价值投资的另类模式——再读施洛斯资料集
原文作者：活久见


#智远奖#
在价值投资的领域，巴菲特无疑是座高山，头顶股神和首富光环、奥马哈先知、聪明睿智、有商业眼光，还很幽默，国内的价值投资者启蒙基本上都是从这位歪果仁开始。除了这位老爷子，还有富达基金的明星经理彼得•林奇也是国内投资者的心头好。我当然也不例外，也是从两位开始。然而，诚如1984年5月，巴菲特在哥伦比亚商学院的著名演讲“格雷厄姆-多德都市的超级投资者们“提及的，格雷厄姆十几个价值投资门徒，均取得了不凡的成绩，然而巴菲特说”我必须补充说明一下，截至目前我们所观察的记录，投资组合在整段期间都几乎没有重叠。他们都是根据价格与价值间的差异来选股，选择的标的也截然不同“。这些价值投资者持有的股票都是截然不同的，他们唯一的共同点是关注价格与价值间的差异来选股。价值投资的基本理念是相同的，但是不同投资者的选择有可能截然不同，并没有统一的标准。只要我们始终立足于安全边际，比较价格与价值的差异来进行投资，都属于价值投资。你能看得懂企业未来，具有巴菲特的商业眼光，可以集中投资成长股。如果不是很确定，那么选择巴菲特推荐的一位超级投资者沃尔特•施洛斯的投资策略，可能也是不错的选择。
施洛斯是巴菲特提及的超级投资者之一，在1956年到2002年46年的投资生涯中，其合伙公司创造了5456倍的收益，复合投资收益率为20%（如果是投资人的
话，将获得15%的复合投资收益率。别小看这5%的差距，46年下来，一个是5456倍，一个是788倍）。这个公司最开始只有施洛斯1个人，后来他儿子加入进来，2个人的公司在这46年中，只有1957、1969、1970、1973、1974、1989年6个年头的的收益率为负，而且除1989年收益率为-12.8%外，其余5个年份均不高于-10%，盈利超过50%的年份也只有3个年头，就是这每年收益看起来普普通通且只有2个人，基本不参加股东大会的公司，46年获得了5456倍的收益。
[转载]价值投资的另类模式——再读施洛斯资料集 施洛斯高中毕业，40岁创业开始自己的投资之路，然后一直投资到86岁，直到2012年以95岁高龄去世。似乎几位有名的价值投资者都挺高寿，巴菲特今年87，查理芒格今年93岁依然在投资一线。而投资界的劳模彼得•林奇同志走访数千家公司，13年获得了28倍收益，复合收益率29%，非常优秀，非常成功，但是他干了13年，46岁就满头白发，选择退休了，可能节奏太快、太累了。由此我们获得的有益见解也许就是：要发财，控制住亏损，加上长寿，复利就能起作用。通俗来说，慢慢来，活久见。
[转载]价值投资的另类模式——再读施洛斯资料集 言归正传，对投资来说，无非关注下面几个问题：
1. 买什么？
施洛斯的投资哲学逻辑很简单：这行有个诀窍，限制住亏损，然后只要有几只股票表现很好，复利就会带来很好的业绩。因此，其决策的前提是寻求下跌保护，也就是买那些下跌空间有限的股票。人们总说股市里是七亏一平两赢。如果不亏损，就意味着可以跑赢70%股市里人群。因此，限制住亏损，就可以做到前30%的人群。那么买这些下跌空间有限的股票，为什么不仅不会亏钱，反而会获得很好的业绩呢？我们先看看什么是下跌下跌空间有限的股票。1）价格在过去几年的低点附近；2）价格低于净营运资金，如果没有，低于净资产也是一种选择；3）持有期间有股息。
满足上述条件的，一般都是市场不看好的股票，要不盈利欠佳，要不块头太大，要不前景黯淡，绝对冷门股。另一个方面在于 市场上聪明的钱太多了，大家都喜欢物美价廉的东西，买盈利好又便宜的股票当然是好事，但市场上这么多机构，这么多聪明的投资者，好东西一般都不便宜。施洛斯认为“现在的情况是，所有人都追求有经济特权的企业。在我看来，成功投资的关键是比较价值和当前的价格。许多投资管理人不用现在的价值，而是用将来的价值和当前的价格比较。我没这个能力，别人怎么做我不管，我还是按我们的老一套。” 施洛斯认为，投资最重要的是净资产而不是盈利。首先，盈利不稳定。其次，就算你把盈利预测的很准，别人给的市盈率也会发生变化。但为什么买入这些股票后，也会获得不错的业绩，首先，你的买入价比破产清算还便宜，比历史上大多数人买的都便宜，持有期可能还有分红，其次，“从历史来看，许多陷入困境的公司最后都走出来了，不能因为一时的衰退就说一切都玩了”，施洛斯认为买入这些股票后，有三条后路可以选择：1）盈利改善，股价会上涨；2）收购方介入，购买公司控股权（股权分散，使其成为收购目标）；3）公司自己要约回购。总之，买股票要像买菜一样，不能像买香水那样买。
当然，我个人并不认为直接看看pb，看看价格就买了，财报还是要看的，对公司的业务前景要有一个大致的判断。资产不牢靠，负债太高，绝对没有出头之路的还是要避开。
2.如何买？买多少？（仓位管理）
对施洛斯来说，如果喜欢一只股票，一般会先买点，下下水，找找感觉，股票没买到手就不会太关注（很多人都有这种感受），然后，根据股票价格的表现来决定是否要继续买入，一般来说，一直股票占5%的仓位就可以了，如果确定非常看好，可能增加到10-12%。他们大约拥有60-75只股票（最多的时候也有100多只股票），很多股票占的仓位很小。为什么有一些仓位很小的股票，一个原因是在卖出的时候，股价下跌，然后就留在了手里。或者买了点后，股票上涨了，因为不喜欢追涨，所以就不再买了。
总仓位方面，他们始终保持100%的仓位，最多保留过10%的空仓，还是在1987年大崩盘前。为什么在他们认为市场估值太高的时候，还保留90%的仓位投资股票。施洛斯的回答很有意思，可供参考“我们持有的股票估值不是太高，但是市场下跌时，我们的股票也跟着跌了。不过，在崩盘前比市场涨的多，在崩盘后比市场跌的少。要是我们清仓了，我们可能会错过当年上涨26%的机会。我们留在市场里，但不预测市场会怎样，这样我们做的更好。放现在也一样，我觉得市场可能已经后继乏力了，我不知道会发生什么，但是持有股票比持有现金睡得安稳。不过，每个人都要选择自己放心的东西持有。”
当然，施洛斯也会烦我们大多数投资者的错误，“开始的时候太激进，一开始买得太多，股价跌到更低时，要投入大量资金才能把成本摊下来。有时候，我们开始买的实在太多了，股价跌到更低，这时候加仓就会导致过于集中。'
3.什么时候卖？如何卖？
施洛斯认为，如果股票达到了你认为合理的价格，你就可以卖出。但许多时候只是因为股票涨了50%，人们就说卖掉锁定利润。卖出之前，要重新评估公司，比较价格与净资产价值。要注意股市的估值水平：是不是股息率较低，市盈率较高？股市是否处于历史高位？人们是否非常乐观？当然，买的时候分批买入，涨的时候也要分批卖出。
4.平均持有时间（换手率）
施洛斯每年平均的换手率一般在20%-25%，平均每4年周转一次。他认为：买入陷入困境的公司，不会你刚一买他就涨，而是会继续下跌。必须要等一段时间，公司才能好转，一般要等四年左右，有些股票等的时间更长。
5.为什么不集中投资
关于集中投资，有一个对话很有意思。“沃伦巴菲特经常说它的几只重仓股，你为什么不这样？”施洛斯认为“沃伦绝顶聪明，他不但善于分析股票，而且善于判断企业，他买入一家公司的话，公司的管理层会卖命地为他工作。沃伦看人看得很准，看企业看得也很准。沃伦的风格很好，但我们的风格和他不一样。他可以找到五年看得懂的公司，游刃有余，我们真做不来，人要知道自己什么行、什么不行。”
施洛斯的投资方式是一个体系，而不是靠抓住一两个大牛股来取得长期的胜利。在这个体系中，就算我们偶尔犯错，也不会有颠覆性问题，容错机制很好。始终寻找市场中的便宜货，看重资产，适度分散投资，就算满仓投资，也能安然入睡，获得长期稳定的收益。在过去8年业余投资生涯中，我从一名满仓三五只股票的投资者，转变为看重资产+适度分散的投资者，再也不失眠，这两个年里全天最高的波动从未超过2%，而收益尚可。同时，施洛斯的人生经历为我们提供了另外一条财富成功之路，就算父子两人的公司，也可以取得5000多倍的辉煌成就。在投资的领域，如格雷厄姆和施洛斯这样的投资者，在国内绝对是被低估的，需要更多的投资者来深度研究。致敬施洛斯。
[转载]价值投资的另类模式——再读施洛斯资料集 最后，感谢@RanRan 翻译的资料集，200多块绝对也是低估的。也感谢@管我财 @香港市场先生 无私的分享，让我开始了新的价投之路。@雪球活动 @今日话题
附：施洛斯总结的股市赚钱要诀有16点，我摘录如下，供大家借鉴（1994年3月）。
1.最重要的因素是价格，与价值相比是高是低。
2.要确定公司的价值是多少，记住，股票不是一张纸，它代表对企业的部分所有权。
3.从净资产入手，估算并确定企业价值。负债一定不能等于100%的净资产。
4.有耐心。股票不会立即上涨。
5.不要听消息或抓断线。专业人士要是有这个本事，你不要模仿。不要因为坏消息而卖出。
6.不要害怕孤独，但要确定自己的判断正确。100%确定是不可能的，要寻找自己的逻辑中有何缺陷。下跌时分批买入，上涨时分批卖出。
7.一旦做了决定，要有勇气相信自己的判断。
8.找到投资理念并坚持到底。这里说的是我发现的一条成功之路。
9.卖出时不要太急。如果股票达到了你认为合理的价格，你就可以卖出。但许多时候只是因为股票涨了50%，人们就说卖掉锁定利润。卖出之前，要重新评估公司，比较价格与净资产价值。要注意股市的估值水平：是不是股息率较低，市盈率较高？股市是否处于历史高位？人们是否非常乐观？
10.买的时候，我发现最好买在过去几年的低点附近。一直股票从125的高点跌到60，你可能就心动了，可3年前它的股价是20，这说明股价现在还是有些脆弱。
11.要打折买入资产，而不是买盈利。盈利的短期变化可能非常大，而资产一般变化缓慢。要是按盈利买入，对公司的理解就得深入的多。
12.你敬重的人给的建议要倾听，但接不接受要自己决定。记住，钱是你自己的钱，赚钱容易守财难，一旦亏了很多钱，很难再赚回来。
13.不要让情绪影响判断。买卖股票时，最不该有的情绪或许就是贪婪和恐惧。
14.记住复利原理。例如，每年赚12%，并将受益继续投资，不考虑税费，资金会在6年以后翻倍。记住72法则，用72除以你的年收益率就可以知道资金翻倍要几年时间。
15.股票比债券好。债券收益有限，通胀会降低购买力。
16.小心杠杆，很容易伤到自己。
以上16点，没事就多写几次，你想要的投资答案基本都有了。

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