“大稳健”时代，这次不一样了？-《超级债务周期终局》读书笔记(之一)
2014-07-31 15:48阅读：5,076
2008年10月那场猛烈的信贷危机之前,世界处于“大稳健”时代。“大稳健”一词由哈佛经济学家詹姆斯.斯托克所创，用来描绘20世纪80年代经济变量的变动，比如GDP、工业产值、每月就业人数、失业率等，当时这些变量都开始表现出波动性下降的趋势。实际上，20世纪80年代早期就构成了宏观经济波动的一次结构性突变。
GDP的波动减弱了许多。
就业率也是如此。
大稳健时代充满诱惑力，政府官员、对冲基金经理、银行家、甚至连记者都认为“这次不同了”。《伦敦时报》的记者杰拉德.贝克在2007年写道：
欢迎来到“大稳健”时代：历史学家会惊讶于这个时代的稳定性。
经济学家群情激昂地讨论“大稳健”时代的成因；非同寻常的是，他们对此达成了广泛的一致意见。良好的政策起了作用，中央银行更善于选择利率变动的时机来熨平经济发展的曲线。但真正重要的原因更好地诠释了最佳的经济管理之道。真正推动经济转型的是市场的自由和选择的开放。
英语世界在20世纪80年代对金融市场放松监管，这对商业周期的波动产生阻尼效应。采取最大胆的措施来放开市场的那些经济体收获了最丰厚的回报。
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回顾起来，这种思路乐观得无可救药，简直是走火入魔。
这次不一样？
深入研究过去800年危机的细节和数据，我们得出这样的结论：最常谈到的也是代价最大的投资建议就是“这次不一样”。这种建议之后常常伴随着大手大脚的冒险行动。金融专家，更常见的是政府中的某些人认为，我们正在不断做得更好，我们会比以前更聪明，我们已经汲取了过去错误的教训。社会民众每每都相信，过去的许多繁荣景象都曾造成灾难性的崩溃，但这次不一样，当前的繁荣是建立在坚实的基本面、结构改革、技术创新和良好政策基础之上的。
——《这次不一样？800年金融荒唐史》
卡门.莱因啥特和肯尼斯.罗格夫合著
随感：2006年-2007年中国股市那一轮牛市中，人们对中国股市的未来充满信心，当年曾经的股市流行语诸如“三年大牛市”、“黄金十年”、“死了都不卖”、“牛市下半场”，牛市似乎可以永远延续下去……
危机总是不期而至
经济理论告诉我们，正是由于信心以及公众对未来事件预期的变化无常，使得准确预测债务危机到来的时间极为困难。在很多数理模型中，高债务水平导致“多重均衡”，债务水平可能会持续，或者可能不会。对于何种事件会改变信心，以及如何具体衡量信心脆弱性的大小，经济学家也没有太好的办法。在金融危机的历史上，当国家负债过重，当债务支撑的资产价格扩张看起来好得不真实，很可能就会发生危机。但是确切的时机很难猜测，看起来爆发在即的危机有时可能需要酝酿多年才能引爆。
2006年10月时全球有多大信心？约翰当时曾撰文指出，衰退、次贷危机、信贷危机将相继出现。他跟纽约大学经济学教授鲁宾尼一同上科德劳的节目。约翰当时的判断是：“要是衰退将至，就该赶快退出股票市场。”当时未免有点言之过早，因为股市在后来的8个月里再升20%，才突然崩溃。
但这就是关键之所在，根本无法预测危机何时降临。
莱因啥特和罗格夫如此写道：
高度负债的政府、银行或者公司看似可以轻松地把债务再延期一段时间，直到危机轰然而至，那时不但借贷无门，而且信心亦荡然无存。
如果从纯量化的角度来看，金融危机发生前美国确实发出了所有显示危机即将发生的信号。
一方面，美联储忽视房价的逻辑是基于非常合理的逻辑，即与政府部门相比，私营部门能更准确地判断均衡价格。另一方面，它们应该更多地注意到，在个人储蓄率屡创新低的背景下，资产价格的上升是由家庭债务与GDP之比的不断上升推动的。该比率在1993年以前还基本稳定在80%的水平，到2003年已经上升到120%，到2006年中期已经升至130%了。博尔达和詹妮在2002年的一项经验研究及国际清算银行的研究显示，当房地产市场的繁荣伴随着债务水平急剧上升的时候，发生危机的风险显著提高。虽然研究结论并不一定完全准备，但它确实提示出美联储政策存在善意忽视的问题。
美国自负地认为其金融和监管系统可以承受大规模持续的资本流入而不会发生任何问题。“这次不一样”的想法再一次被证明是错误的。美国金融市场过高的回报率实质上被大量资本流入夸大了，这和新兴市场国家所发生的如出一辙。事后来看，那些被看作是重大监管失误的政策在当时看起来非常不错，包括放松对次级住房抵押贷款市场的监管，以及美国证券交易委员会于2004年允许投资银行将其杠杆比率（风险资产与资本之比）提高3倍的决定。资本的流入带动了贷款规模和资产价格的增长，并降低了所有风险资产的利差，以至于国际货币基金组织在其2007年4月的《全球经济展望》（一年两期，分别于4月和10月出版）中写道：“全球经济的风险已经非常低，暂时没有太大的忧虑。”当世界经济的看门人都声称没有任何风险时，就已经没有任何可靠的迹象表明这次不一样了。
随感：如果我们能够在2007年初就预测到2008年发生的那一场席卷全球的危机，那么，当年的中国股市也就不会上演由3000点至6000点的狂欢了，2007年末各大券商也就不会满怀信心地预言2008年沪指将奔向7000点-10000点。现在看起来近似荒诞的那些预言，当年却是市场各大机构的主流观点。
