老猫笔记：《金融炼金术》之《里根的“大循环”》
2012-11-26 08:49阅读：
在国际债务危机期间，我认为1982年是世界性信贷扩张阶段的终结，但当时我并未意识到美国将成为“最后的贷款人”。
庞大而日益增加的美国预算赤字，是相互矛盾的政策目标无意间所造成的。更糟糕的是，财政政策与货币政策分别受到两个不同学派理论的支配。财政政策受“供应学派”经济学的影响，而货币政策则由货币主义的观念加以引导。
供应学派学者们相信，减税可以同时对产出与缴税意愿产生刺激作用，由此则经济可以快速增长而不会加剧通货膨胀，同时，实际税收的增加又可以使预算恢复平衡。
这是一个全异命题：要么全对，要么全错。
这种彻头彻尾的反射性论证方式，其有效性取决于能否被广泛接受，在一个离开了妥协与折衷就无法行使职能的民主国家里，这类主张是行不通的。它含有严重的缺陷，成功的机会极小，因为另一个主要的思想学派也在同时对政府的政策施加影响。
货币主义者认为，（货币政策的）基本目标在于将通货膨胀置于控制之下，为此则必须严格控制货币供应。联邦储备局由控制短期利率转向以控制货币供应为主要目标，一任联邦基金利率自由浮动。
里根总统的第一个预算方案在减税的同时增加了国防开支。尽管进行了协调的努力以抑制国内消费，储蓄的增长仍不足以抵补前述两项政策所造成的资金流失。政府选择了阻力最小方案，其结果就是庞大的预算赤字。
由于弥补预算赤字的努力被局限在严格的货币供应目标以内，利率上升到了前所未有的高度，其结果是经济非但没有增长，反而因财政与货币政策的对立而陷入了严重的衰退。
H·考夫曼（Henry
Kaufman）早就发出了警告：政府的赤字政策可能会将其他借款人挤出市场。事实证明他是正确的，只不过被挤出市场的首先是外国政府，而不是国内的贷款使用者。
1．意料之外的高利率加上衰退，终于导致了1982年的国际债务危机。
2．作为对墨西哥债务危机的反应，联邦储备局于1982年8月放松了货币供应。预算赤字的增长早已按捺不住。闸门一旦开启，经济就开始起飞了，复苏的劲头几乎同衰退一样有力。
3．外国资本被吸引过来了，部分是因为金融资产高回报率的诱惑，部分地也是由于里根总统所激发的信心。
4．强势的美元再加上正值利率分别促进了持美元的不可阻挡的热潮。强势美元吸引了进口，而进口又起到了满足过热需求、平抑物价水平的作用。
一个自我强化的过程开始形成：强有力的经济，强势的货币，庞大的预算赤字，巨额的贸易逆差相互加强，共同创造了无通货膨胀下的经济增长。
我将这一环形联系命名为里很大循环，因为它从国外吸引来商品和资本以支持强有力的军事态势。这也使得这一循环呈现出良性于里而恶性于表的特点。
里很大循环是建立在一种国内政策目标的矛盾，即货币主义与供应学派之间相互对立的基础之上的。
大多数职业经济学家们不相信良性循环能够出现并维持下去，可是里根总统听任赤字随心所欲地增长。欧洲抱怨美元坚挺，而美国行政当局则漠然置之。
美国的良性循环对于债务国家而言，却无异一场噩梦。
1．美国的贸易逆差反衬出其他国家的贸易盈余。
2．强有力的出口虽能够帮助债务国家融通资金偿付利息，但利润也还是流向了贷款国。
3．债务国不得不承受高额实际利率以及苛刻的贸易条件的压力。
4．坚挺的美元，使得债务国借入款项时，美元是廉价的，而到了还本付息的时候，美元却又变得昂贵了。
5．市场的争夺压低了出口商品的价格。
6．债务国家内部形势不容乐观，有些国家的经济并未复苏，而当形势稍有好转时，贸易盈余的局面却又急剧地恶化了。
某些最为脆弱的国家只能眼睁睁地看着自己国家的经济滑入一个下降的螺旋形通道，国内经济同偿债能力竞相恶化，堕入无底深渊。
由于担心美元会突然贬值，公司不愿意增加生产能力，而美元金融资产的吸引力几乎是无法抗拒的。外汇市场的震荡极其强烈。整个欧洲为高失业率和低增长率所困扰，经济萎靡不振，时髦的称谓是“欧洲硬化症”（Eurosclerosis）。
远东在新兴工业化国家和中国开放的推动下呈现出强劲的经济增长势头。日本是这种格局的最大受益者，它的境遇几乎就是美国的镜像：巨大的贸易盈余与强劲的国内储蓄同资本输出相平衡。
四个关键性因素是强劲的经济，强势的货币，增长的预算赤字以及增长的贸易逆差。初看起来，这四个变量之间存在着明显的相互冲突。规范经济学指出，增长的贸易逆差倾向于同时降低汇率以及国内经济的水平，然而其他两个变量（预算赤字和资本流入）的介入，使大循环得以克服这些因果联系的链条。
1．大循环的骨干：经济力量得到了加强，因为预算赤字的刺激压倒了贸易赤字的阻滞作用。当然，经济活动还要受到许多其他因素的影响，与此相似，美元也受到资本流入的支持而升值，从而克服了贸易赤字的不利影响。
2．有许多其他形式的关系也起不同的作用，最重要的自动放大机制发生在汇率与投机资本流入之间，首先，当投机资本的流入在短期内自动放大时，它也在滋生着利息与本金的负担，这一过程是累积性的，到了一定的程度，将从相反方向发生影响。
3．偿债负担的增长注定要破坏大循环所赖以维系的那些基本关系，而利率变动的趋势也将走向逆转。
4．偿债负担和投机资本的逃逸再加上贸易逆差将引发灾难性的美元崩溃。
但利息累积到能够扭转平衡的程度要经过好几年的时间。或许，在此之前大循环早已逆转，或至少进入了休整阶段。联储局主席沃尔克和其他负责官员清楚地看到了这中间的危险，并希望这种局面能够出现。
美元资产的持有者们寝食难安。
1．里根大循环的持续时间越长，美元攀升得越高，那么下跌的危险也就会越大
2．一旦美元的升势发生了明显的逆转，不仅扭转正在发展中的投资势头，投机资本所积累的存量投资也将因此而受到冲击，
3．存量投资，其金额要超过流入资本许多倍。
4．外国人所持有的市场资产被恰当地描述为“热钱”（hot
money）。
问题已经摆在了桌面上，但关键问题是，如何制动大循环而同时又能保住美元躲过突如其来的灾难性崩溃。
预算赤字，它在短期内具有刺激效果，然而从长远来看，却可能是反生产性的，因为它借助利率机制，将资金从更富于生产力的部门中分流出来。
1．只要高利率还有能力吸引国外资金，问题就仍处于潜伏期。
2．只有到了资本流入不再能够抵偿预算赤字的时候，问题才开始变得尖锐起来。
3．必须提高利率以促进国内储蓄、弥补预算赤字。作为其结果，消费的疲软将导致经济的萧条，于是外国人愈加不愿意保持美元资产。
4．这将演化疲弱的经济同庞大的预算赤字相结合，从而造成高利率与美元的疲弱。
最有利于加强放大的因素是投机资本的流入以及贸易赤字，最富于危害性的则是经济活动的水平。对大循环稳定性的主要威胁来自贸易逆差和预算赤字。
大循环方案的两根主要支柱是强势美元和强有力的经济，然而强势的美元导致贸易逆差的不断上升，削弱了经济，预算赤字将迫使利率水平居高不下，这同样也削弱了经济力量。在债务累积负担摧毁大循环之前，这些内部的不协调因素恐怕已经足以产生同样效果。
