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黄酒频频提价,行业探底回升,谁将一马当先？

2018-04-04 15:23阅读：

http://blog.sina.cn/dpool/blog/u/2039949672

2018年刚过，古越龙山(600059)宣布产品提价，紧接着3月16日，金枫酒业(600616)宣布产品提价。上一轮频繁提价发生在2016年，古越龙山连续4次、会稽山连续2次提高产品价格。对于某类消费品而言，如若反复提价，背后必有大事情发生。要知道，古越龙山此前的集中提价，还是发生在2008年。

一、黄酒连续提价的真实原因

2015年以来，以茅台为代表的白酒类股票，在估值和业绩的双重驱动下气势如虹，受到投资者的热烈追捧。而同属于酒类的黄酒则落寞如秋，无人问津。从下表或许能看出来背后的原因，白酒和黄酒的盈利能力有天壤之别，白酒毛利率是黄酒的3倍以上，净资产收益率是黄酒的5倍左右。

黄酒频频提价,行业探底回升,谁将一马当先？
盈利能力不同，估值水平自然不同。从下图可以看出，2004-2017年，白酒整体估值水平始终在黄酒之上，尤其是2015年以来，两者差距越来越大，白酒整体市净率向上，黄酒整体市净率向下，买白酒股通向“天堂”，买黄酒走向“地狱”。黄酒果真就那么“衰”吗？答案显然不是。
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宋朝以前，用发酵法生产的酒，酒精浓度很难超过20度。所以武松打虎前一次喝十八碗，估计也就和现在喝四五瓶啤酒差不多。元朝人发明
蒸馏方法，可酿出酒精浓度超过70%的酒，那时叫烧酒，白酒的称谓是到新中国成立后才有的。直到明清时代，这种酒精度高的烧酒，还只是在平民阶层饮用，上流社会都是喝黄酒。清中期以后，随着人口增加和人均收入水平的下降，饮用白酒的经济价值更合算，黄酒度数低，价格高，大量饮用不易醉，烧酒度数高，容易醉。加上清末战乱四起，太平天国的主要战场在江浙，这些是黄酒的主产区。战乱导致农业生产受影响，黄酒所需的原料黍米和糯米产量下降。各种原因叠加，导致黄酒产量骤减。烧酒酿造主要原料是高粱，其本身就不宜食用，且烧酒便于储藏和长途贩运，最终在清末达到产量高峰。社会饮酒习惯从此发生根本性变化，白酒登堂入室变成“高富帅”，黄酒从贵族沦为“下里巴人”，消费区域从全国缩至江浙沪地区。

相对于舶来品的啤酒和红酒，白酒和黄酒则属于正宗中国味，承载着历史和文化。近年来，随着社会文明程度和人均收入水平的提高，以及国家对传统文化的宣扬，人们越来越重视健康饮酒和文明饮酒。假如历史是一只股票，那么现在黄酒的地位已跌至谷底，未来复苏和回归至均值区域的概率极大。这就是文章开头提到的黄酒连续提价的大背景。

二、黄酒走“衰”的5大原因

从三家黄酒类上市公司的营业收入和净利润来看，在过去的8年来，营业收入年复合增速仅为6.67%，而净利润几乎没有增长。相应地，三家上市公司的估值水平，也跌至历史最低区间位。以上市时间最长的古越龙山为例，如下图所示，截至2018年3月28日，公司市净率(PB)为1.7倍，和历史最高位6.93倍相比，已经跌去76%。投资者都知道，估值的无底线萎缩，是导致投资者出现重大亏损的原因之一。导致黄酒行业发展缓慢的原因在哪儿？二级市场投资者为何用脚投票？我们下面从五个方面进行详细分析。

黄酒频频提价,行业探底回升,谁将一马当先？

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1、“沉睡”的市场空间

在白酒、啤酒、红酒和黄酒四大酒类中，黄酒营业收入约为200亿元，利润20亿元左右，占比均不超过酒类营业收入和净利润的2%，且呈现逐年下降的态势。俗话说，小池子里养不出大鱼。由于历史习惯的原因，黄酒消费地区集中在江浙沪地区，其他地区对黄酒的认同度较低。

黄酒与啤酒、葡萄酒并称世界三大发酵古酒，和其他酒类相比具有较高的营养保健功效。黄酒中已检测出的无机盐达18种，并含有丰富的维生素和蛋白质。在黄酒酿造过程中，物料经微生物酶作用而产生的低聚糖含量丰富，可起到改善肠道功能、增强免疫力的作用。

无论是历史地位还是健康功效，黄酒都不应该处在当前“卑微”的位置上。200亿的市场空间，还不如五粮液一家的销售额。长期来看，黄酒行业市场空间至少在1000亿以上。

2、市场竞争格局和集中度

黄酒可按其地域的不同分为绍派黄酒、海派黄酒、苏派黄酒、闽派黄酒、徽派黄酒、鲁派黄酒、湘派黄酒等，其中绍兴的绍派黄酒由于“天下黄酒源绍兴”，被认为是黄酒正宗。

目前全国大约有700家黄酒生产企业，超过80%年产规模不超过8吨。三家上市公司位居行业前三名，合计约占20%的市场份额。行业主流品牌5个左右，许多已经被整合至上市公司。如下图所示：

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和白酒不同，黄酒行业没有具备像茅台那样行业地位的企业，虽然古越龙山是行业第一，但会稽山和它的差距并不算大，而金枫酒业营收规模又紧随会稽山之后。从品牌内涵上看，古越龙山和会稽山都是绍兴黄酒，品牌知名度和美誉度旗鼓相当，金枫酒业则在上海地区占有绝对的优势。

3、黄酒的产品属性

黄酒的消费场景较为广泛，但由于整体价位较低，在要面子的场合拿不出手，因此不具备商务属性。过去数年，由于行业长期处在库存高企状态，黄酒价格不断走低，因此也不具备金融属性。黄酒是地地道道的消费属性，这是它和高端白酒的本质区别。

和低端白酒相比，三家黄酒上市公司都拥有极具文化内涵和历史传承的悠久品牌，其高端产品也具备相应的提价能力，这显然不是类似金种子酒这种企业所能比的。但由于当前高端产品规模较小，市场份额占比不大，还不足从根本上改善上市公司的盈利能力。

4、当前黄酒品牌及市场形象

长期以来，黄酒价格持续走低，不仅远不如白酒，甚至不如啤酒和水。除产能过剩及库存高企外，黄酒给人的形象就不那么高大上。下图来自京东，若不仔细看，黑乎乎的一大桶还以为是餐馆用的酱油，2.5升装6桶价格为149元，平均每斤不到5元，比有些矿泉水都便宜。如若招待宾客，提着这么一桶上桌，估计能把客人吓走。

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黄酒还没有出现能扛起品牌全国化大旗的企业，它需要给消费者一个喜闻乐见的理由，就像当初的加多宝，凉茶原本是南方特产，一句“怕上火喝加多宝”红遍全国大街小巷。而不是想到黄酒，就想到料酒，想到这种大桶包装的味道怪怪的廉价货。

5、黄酒企业的行业基因

俗话说，路在人走，事在人为。王老吉自己经营了几十年凉茶，也没有成功推向全国，后来借助加多宝才成功突破区域限制。因为像白云山这种国企体制，是很难经营好消费品品牌的。黄酒也面临着同样的问题，目前三家上市公司中，只有会稽山是民营企业，其他两家都是国企。如若领军企业都因循守旧、抱残守缺，那么整个行业的命运可想而知。2011年之后，尽管黄酒消费量节节攀升，但由于价格的下跌，行业依然无法摆脱原有的困局。若没有痛彻心扉的变革，黄酒行业现状很难得到根本改变。

三、行业开启探底回升之旅

种种迹象表明，2016年以来，事情正在起变化。首先，黄酒的区域性消费限制正在被打破，从传统的江浙沪地区向全国扩展。根据古越龙山和会稽山2017年年报，外埠销售额和增速都持续提高，营收占比都已达到30%左右，比十年前均有大幅提升。其次是政府扶持力度越来越大，2015年11月浙江省政府出台《关于推进黄酒产业传承发展的指导意见》，随后绍兴市及相关区政府也推出数项支持黄酒行业的政策，内容包括建设黄酒小镇、黄酒博物馆、支持产品创新、培养专业人才等。三是近三年来龙头企业资本整合动作不断，以会稽山为例，自2014年上市以来，先后并购醉之缘酒业、乌毡帽酒业、唐宋酒业和咸亨食品，累计涉及金额12.9亿元。四是龙头企业频频提价，以古越龙山为例，继2016年四次提价之后，2018年初再次提价。尽管提价幅度不高，但标志着黄酒价格自2015年探底成功，回升趋势愈发明朗。

尽管当前黄酒行业还没有出现“震撼人心”的利好因素，但各种潜在的、小幅度的正面因素，一直在不断地积累。这如同生物的进化，是个渐变的过程。一旦积累到某个临界点，行业就会从量变到质变，上市公司业绩也一定会随之爆发。我们或许不知道这个时点何时到来，但大概率的判断是，已经越来越近。

在三家黄酒类上市公司中，会稽山是唯一的民营企业，历史经营业绩显著优秀于古越龙山和金枫酒业。如下图所示，2011年之后，会稽山净资产收益率均远超出竞争对手。如果只找一个财务指标来衡量企业盈利能力的话，净资产收益率是最佳选择。我们将在下期的文章中，详细拆解会稽山的投资价值，欢迎大家到时候关注。

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本文转自微信公众号“深圳湾invest”4月2日的文章，欢迎大家搜索关注该公众号

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